事件:
　　先导基电4月9日发布2025年报：2025年公司实现收入18.52亿元，同比增长218.50%；实现归母净利润-1.27亿元，同比下降217.72%；实现扣非归母净利润-1.74亿元。
　　投资要点:
　　铋材料成为营收主力，装备业务显著增长。2025年公司房产销售业务实现收入1.25亿元，同比下降55.61%；专用设备制造业务实现收入3.48亿元，同比增长44.55%；铋材料销售业务实现收入13.20亿元；物业服务业务实现收入0.3亿元，同比下降16.80%；房屋租赁业务实现收入0.14亿元，同比下降5.03%。2025Q4公司实现收入7.83亿元，同比增长186.00%，环比增长111.86%；实现归母净利润-1.45亿元，同比下降204.34%，环比下降556.15%。
　　装备业务毛利率有所提升，2025Q4毛利率同环比下降。2025年公司毛利率为19.72%，同比下降27.95pct，净利率为-12.58%，同比下降11.45pct。分业务，2025年铋材料销售业务毛利率为14.38%；专用设备制造业务毛利率为27.19%，同比增长13.67pct；房产销售业务毛利率为54.33%，同比下降28.37pct；物业服务业务毛利率为-3.56%，同比下降11.89pct；房产租赁业务毛利率为35.08%，同比增长9.75pct。2025Q4公司毛利率为10.88%，同比下降23.72pct，环比下降12.83pct，净利率为-21.91%，同比下降60.23pct，环比下降10.28pct。公司2025年期间费用率为33.28%，同比下降36.66pct。
　　先进制程离子注入设备加速研发，铋业务产能与销量逐季增长。2025年是公司战略转型的关键之年，公司已完成从传统房地产企业向半导体设备与材料综合平台的全面重构。1）集成电路核心装备方面，公司旗下凯世通主要聚焦离子注入等关键装备，2025年公司新签4家客户订单（包括1家国内12英寸晶圆头部客户的重复订单及新增3家客户订单），已实现交付10多台12英寸离子注入机，验收超15台离子注入机实现新高，同时加速推进先进制程大束流、中束流等新机型研发验证，相关产品Hyperion系列先进制程大束流离子注入机和iKing360系列中束流离子注入机已于2026Q1推出，进一步丰富公司离子注入机全系列布局。2）铋材料及TEC器件方面，2025年1月公司设立全资子公司安徽万导，作为控股股东先导科技集团旗下唯一的铋金属深加工平台，2025年铋业务产能与销量均实现逐季增长，公司已构建国内四个生产基地，广东清远与安徽五河基地实现顺利生产，湖北荆州与浙江衢州基地新增产能完成建设并进入试产投产运行阶段，此外，2025年公司延伸产业链，顺利完成“高端热电材料及微型热点制冷器（Micro-TEC）”产线的建设，并已送样，此举标志着公司进一步深化在铋、碲材料领域的产业终端布局，核心产品Micro-TEC可广泛应用于光通讯、AI、车载、工业仪器及生物医疗等高端领域。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028年实现收入26.39、36.11、46.43亿元，实现归母净利润1.48、2.81、5.10亿元，现价对应PE分别为153、81、44倍，公司是国内离子注入设备领跑者，先导科技集团赋能下公司平台化布局有望加速，维持“买入”评级。
　　风险提示下游扩产不及预期；新品开发及验证进度不及预期；客户拓展不及预期；行业竞争加速风险；毛利率下降风险；订单交付及确收风险；原材料涨价风险。