业绩回顾
　　FY25&1Q26业绩符合我们此前预期
　　中科曙光发布2025年年报及2026年一季报：公司实现营收149.64亿元，同比+13.81%；实现归母净利润21.76亿元，同比+13.87%；扣非归母净利润18.38亿元，同比+33.97%，符合我们此前预期。对应到4Q25单季度，公司实现营收61.43亿元，同比+20.31%；实现归母净利润12.10亿元，同比+6.00%；扣非归母净利润10.80亿元，同比增长16.59%。1Q26单季度，公司实现营收31.99亿元，同比+23.71%；实现归母净利润2.28亿元，同比+22.19%；扣非归母净利润1.64亿元，同比+53.30%，符合我们此前预期。
　　发展趋势
　　研发高强度投入构筑技术壁垒，推出超节点与超集群，毛利率持续提升。2025年公司研发费用同比+29.33%，研发费用率提升至11.17%（同比+1.34ppt）。在算力领域，公司推出超节点ScaleX640与万卡AI超集群，实现全国首个3万卡级国产AI算力池顺利落地运营，支撑国家智算基础设施建设；在先进存力领域，公司持续突破技术瓶颈，提高存储性能；在绿色算力领域，优化液冷技术，提升产品性能和能效。2025年公司毛利率同比提升1.42ppt至30.58%；1Q26毛利率同比提升0.49pct至26.6%。我们认为，公司通过持续的研发投入构筑技术壁垒，有望受益于超节点及超集群等AI算力基础设施的放量，并有望实现盈利能力的改善。
　　全产业链布局打开增长天花板。在产业生态上，公司积极推动国产算力生态建设，自主研发上下游软硬件降低对外部供应链依赖，加强核心产品与产业链厂商的适配和协同，推动产业链深度整合，对联营企业海光信息等的投资收益贡献显著。展望未来，随着AI算力需求扩容，我们预计公司将保持长期增长动能。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持2026/2027年盈利预测28.9亿元/35.4亿元不变。当前股价对应2026年/2027年47.8x/39.0xP/E。维持跑赢行业评级及99.0元目标价，对应2026年/2027年50.2倍/41.0倍市盈率，较当前股价有5%的上行空间。
　　风险
　　中美贸易摩擦加剧，算力基础设施需求/研发项目不及预期风险。