1、事件
　　2025年，公司实现营业收入967.48亿元，同比增加22.43%；实现归母净利润16.86亿元，同比增加7.19%；实现扣非归母净利润16.35亿元，同比增加12.26%。
　　2025Q4，公司实现营业收入194.27亿元，同比减少3.75%；实现归母净利润2.82亿元，同比增加3166.32%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比增加158.05%。
　　2026Q1，公司实现营业收入279.85亿元，同比增加34.61%；实现归母净利润7.88亿元，同比增加126.06%；实现扣非归母净利润6.20亿元，同比增加51.64%。
　　2、AI全链条积累下，算力规模爆发拉动新华三业绩增长
　　受益于国内云厂商持续大规模投入和中小智算市场盈利能力提升，国内收入实现较大幅度增长。
　　2025年，新华三实现营业收入759.81亿元，同比增长37.96%；实现净利润31.51亿元，同比增长12.30%。全年国内政企业务营业收入达到658.46亿元，同比增长48.84%；国际业务营业收入46.20亿元，同比增长58.45%。
　　2026Q1，新华三实现营业收入221.89亿元，同比大幅增长45.08%；实现净利润9.49亿元，同比增长28.16%。其中国内政企业务收入190.71亿元，同比增长55.61%；国际业务收入16.46亿元，同比增长56.62%。
　　3、产品结构变化持续拉低毛利空间，增效管理拉高盈利空间
　　2025年毛利率14.59%，同比下降2.80pct；净利率2.24%，同比下降0.33pct，期间费用率11.60%，同比下降2.61pct，主要系销售/管理/研发/财务费用率分别下降1.05/0.10/1.34/0.12pct。
　　2026Q1毛利率12.88%，同比下降2.79pct；净利率3.43%，同比增长1.54pct，期间费用率8.49%，同比下降4.64pct，主要系销售/管理/研发/财务费用率分别下降0.93/0.33/1.31/2.06pct。
　　我们认为，公司营收同比保持持续增长，毛利率变化主要系产品结构改变所致，在相关费用端持续缩减背景下，整体利润持续释放。
　　4、锚定“AIinALL”，加速AI技术跃迁和产品升级
　　公司持续深化“AIinALL”战略，在产品技术端，发布包括全互联的UniPoDS80000系列超节点产品、PolarisX20000分布式存储、相变冷板液冷和高密整机柜液冷、以及LinSeerICT智能体等一系列产品。
　　根据最新公众号文章，公司即将发布更高互联规模的超节点产品、能效升级的整机柜液冷系统，以及更高带宽速率的NPO智算交换机、更高性能的AI存储等一系列AI基础设施产品，提供更优更完备的AI全链条硬件基础设施。
　　5、拟发行定增收购新华三剩余股权
　　公司4月29日公告拟向特定对象募集不超过55.7亿元，主要用于收购新华三6.98%股权、研发设备购置项目和偿还银行贷款。
　　其中研发设备购置项目主要包括新一代超节点服务器和GPU服务器、新一代高端路由器、高端存储等业务研发设备投入。未来公司深化全球化战略布局，加快海外业务发展，新华三有望在产品技术、行业应用和国际合作等领域集聚增长动能，整体利润有望增厚。
　　6、投资建议：
　　公司聚焦“算力+联接”业务，持续推动AI场景落地，助力AI无损网络建设，有望受益于国内算力Capex投资，考虑公司持续收缩分销业务，调整盈利预测，预计2026-2028营收分别由1087.3/1247.4/N/A亿元调整为1082.7/1280.4/1440.8亿元，预计每股收益分别由0.86/0.98/N/A元调整为0.78/0.98/1.21元，对应2026年4月29日32.42元/股收盘价PE分别为41.4/33.1/26.9倍，维持“买入”评级。
　　7、风险提示：
　　数字化转型不及预期；运营商云计算投入不及预期；AI智算推广不及预期；上游芯片等原材料成本波动风险;拟定增事项的不确定风险；港交所上市不确定性；系统性风险。