核心观点：
　　恺英网络发布2025年报及2026年一季报。公司2025年实现营业收入53.25亿元，同比增长4.04%；实现归母净利润19.04亿元，同比增长16.90%。2026年第一季度实现营业收入22.21亿元，同比增长64.19%；实现归母净利润7.81亿元，同比增长50.65%。
　　游戏产品线“传奇+X”模式显效，平台业务高速成长。游戏业务方面，公司持续深耕“复古情怀类”游戏赛道，巩固《原始传奇》等存量产品基本盘。通过《烈焰觉醒》的成功，公司验证了在传奇IP大框架内融入仙侠等元素的“传奇+X”创新模式，有效触达更广泛的用户圈层，推动IP年轻化。公司新品储备丰富，自研SLG《三国：天下归心》已于4月上线，后续储备有《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记：启程》等重量级IP产品。平台方面，2025年该业务收入12.2亿元，同比增长30.04%，逐步成为传奇游戏正版化发展进程中的重要载体。
　　AI布局前瞻，有望推动估值提升。公司积极拥抱AI技术，在B端和C端均有产品储备，有望为游戏主业赋能并提供新的增长点。在C端，公司参投的AI情感陪伴应用《EVE》和AI社交产品《Elys》已获得市场关注，随着产品迭代，有望在AI应用领域探索新的产品方向。在B端，公司自研的AI游戏创作平台“SOON”深度融合生成式AI，旨在降低游戏开发门槛与成本，有望在2026年正式商业化落地。我们认为，公司前瞻性的AI布局提升了自身研发效率，同时通过对AI的探索，有望推动更多业务落地，为公司带来新的增长点。
　　盈利预测与投资建议。我们看好公司在核心游戏赛道的稳固地位以及传奇盒子平台带来的高增长。预计公司2026-2028年归母净利润分别为26.99、30.65、34.67亿元。参考可比公司，考虑到公司平台业务的高利润率及传奇赛道的龙头地位，给予公司2026年PE估值20X，对应合理价值25.27元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。产品上线不及预期、行业竞争加剧、政策监管趋严。