事项：
　　公司发布25年报与2026年一季报，2025年营收16.31亿元（+8.07%），归母净利润0.76亿元（-65.21%），扣非归母净利润0.68亿元（-67.80%）。25Q4营收4.40亿元（-1.98%），归母净利润-1.15亿元，扣非归母净利润-1.17亿元。26Q1营收3.57亿元（+2.53%），归母净利润0.60亿元（+1.73%），扣非归母净利润0.58亿元（+2.67%）。
　　评论：
　　泌尿外科、护理、血透类产品快速增长。分业务看，2025年公司麻醉业务收入4.92亿元（+3.10%），导尿业务收入4.61亿元（+5.24%），泌尿外科业务收入2.64亿元（+22.07%），其中清石鞘在23-25年连续3年高速增长，护理业务收入2.15亿元（+24.42%），呼吸类收入0.67亿元（-20.15%），血透类收入0.85亿元（+12.82%）。
　　海外保持良好增长势头，国内销售仍承压。25年公司海外收入9.19亿元（+15.32%），保持快速增长，公司持续深化本土销售渠道建设，同时采取项目合作模式，进行深度业务绑定，大客户保持稳定增长，泌尿外科的负压清石鞘在海外实现持续高速增长。25年公司国内收入6.86亿元（+0.46%），国内收入基本持平，新产品的入院放量由于行业因素仍然承压。公司积极应对国内集采，导尿、血透产品进入集采后实现较快增长，麻醉、呼吸类产品由于价格联动增速放缓。在26年初发布的国家组织泌尿介入耗材集采中，公司5款泌尿外科产品全部以A组中标。
　　25年大幅商誉减值，26年轻装上阵。2025年公司利润下滑，主要是由于计提了1.47亿元的商誉减值，剔除商誉减值影响后，实际25年归母净利润为2.23亿元，同比增长1.77%。
　　印尼工厂已于26年4月投产，降低地缘政治风险。2025Q2，为应对美国采取的高额关税政策，公司启动了第二个海外生产基地（印尼工厂）的筹备和建设。印尼工厂采用租赁厂房方式进行，25年内已完成一期工程的建设和设备安装工作，印尼工厂一期项目已于26年4月正式投产，将有效降低地缘政治风险。
　　投资建议：结合26Q1业绩，我们预计公司26-28年归母净利润为2.7、3.2、3.8亿元（26-27年预测前值为3.1、3.7亿元），同比增长251.0%、19.0%和19.8%，对应PE分别为15、12和10倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值53亿元，对应目标价18.2元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、创新单品放量低于预期；2、海外业务拓展进度不及预期、海外市场收入波动大于预期；3、集采降价幅度大于预期。