李振宁：我们现在市场没有大股东吗？没有散户吗？现在7万亿的市值，绝大部分是后面的全流通上市，原来的历史遗留的那一块很小，这是一个事实。

　　照你们的说法，香港也有家族持有的大股东，美国也有，我们也全流通，这两回事，股改我们要讲一个什么道理，绝不是告诉国资委，你的大股东都可以到二级市场卖给散户，然后国资委把钱卷走了，不可能的，大股东只能靠办好企业去分红，去换股，去和社会估值，只能这么做，不可能全卖给散户。

　　大股东一样，某一天大国企说我要亏损了，我赶紧卖，一个是你卖不掉，可能20块马上变2块，再有一个，出去你知道业绩下降，卖要坐班房的，内幕消息炒股，怎么能大股东知道业绩下降了，所以这种说法我觉得是大家在暴跌的心态下，自己拿回来吓唬自己，大股东能这么做吗？怎么做，全世界我们可以查，如果说贝尔斯登等原来150块，大股东为什么不先卖了再悄悄的再散布消息，但是那么做他就违法了，中国也是一样，能说中国银行我今天不干了，直接卖给散户，不可能的。

　　张卫星：不能低估大小非问题

　　张卫星：我们从来没有说减持，而是因为非流通股参与价格形成，这是一个新的供求关系，我觉得李老师根本没有理解韩老师的观点，所以反对无效，根本没有理解这个观点。

　　我举个例子，我在做实业投资的时候，一下投100万进去，我说五年回本，人家不干，三年回本考虑一下，两年我们才干，在中国，真正的估值市盈率在3倍左右。所以很多产业投资，说二十倍，十几倍，不可想象，肯定赚钱。

　　中国将来的全流通的股价现在已经形成了，到底市值多少，如果有人再说20倍，我们会在市场上狠狠的教训他，不可能，中国的市盈率水平到底是多少？我认为是在20倍以下，到底在哪儿？低的在5倍，高的在15倍还是20以下，但是应该在这么一个范围之内。还有一个，谁低估了大小非的问题，一定会受到市场的惩罚，包括方泉。

　　方泉：中国经济才是决定性因素

　　方泉：咱们还是围绕今天的话题说，韩老师认为是主要的因素。我认为这个大小非股权分置改革问题既是主导的因素，也是下跌的主导因素，但是我不认为是决定的因素，决定的因素还要归到李老师韩老师所说的经济学本身。

　　简单地概括，比如说05年开始，06年那时候叫低通胀高增长，但是由于我们股权分置改革没有搞，价格扭曲了。

　　过去改革30年，每年经济增长，一年一个涨停板都反映在股市上，低通胀高增长，05年是这个根本性的因素。

　　到了07年进入了高通胀增长，08年高增长受到了制约，可能变成了高通胀低增长，明年也可能是低通胀低增长，明年有可能是扭转的一个关键年，后年又形成了低通胀高增长，不知道，但是我觉得要遵循这个市场轨迹，这叫决定的因素。

　　由于中国是新兴转轨的国家，存在着大小非的问题，存在着股权分置改革的问题。我说的是大家考虑这个大小非的问题，其实影响股市的问题真正的还是经济的本身，大家大小非的问题我觉得市场在这个阶段有一点儿过了。

　　所以我认为，在大小非这个问题对市场的影响上，也就是在这个阶段是有重要影响的，但市场一定会恢复原形，逐渐好转的时候，那么小非，理论上到今年10月份小非基本上减完了，在那以后，中非、大非都要受一定的制约，不管是行政的还是潜规则的，这就是中国特色。所以大小非对市场的影响肯定重要，但在这个点位上，你把这个预期要做好。

　　主持人：接下来给10分钟做自由发言或者PK谁的观点。

　　李振宁：刚才张卫星讲的，中国的市盈率20倍，这个东西在经济学或者股市也好，都有一套公认的理论。

　　如果我这么说他就应该5倍，因为是在中国，这个是不行的。如果单纯的讲PE，现在大家应该了解一个现实，以前大家都说中国高，现在道琼斯指数是多高？100倍的市盈率，因为大家很明白，很多银行都是一推100亿美元，你说他能低吗？一个竿子就起来了，当初次债危机的时候，当初不过也就跌了20，现在中国证券登记公司不是有统计吗？说是日本的50年的市盈率平均是80倍，那么英国也好、日本也好、美国各个国家都不一样，纳斯达克平均的市盈率恐怕是道琼斯的两倍，所以这个市盈率各国不同。

　　从中国来讲，我们如果说达到发达国家的市盈率，我们是不是要看，因为最近美联的副总裁台湾人也讲，他说全世界经济增长能连续三年超过7%的，市盈率不高于40、50倍就说明你的股市表现太差了。所以从中国这么高的增长来讲，你说我们有30、40倍很正常。

　　美国几乎是零增长，要衰退了，所以我们无论从什么角度看，跌到60%，不论从什么角度看都有问题。

　　但是这个跌我认为不是股权分置改革造成的，实际上和我们的指数设计不合理有关系，跟我们的制度安排不合理有关系。

　　比如说我们的机构投资者过于单一，咱们说句话，大家很多是散户，散户基本上跌过了20，或者是30，没有任何人抛。这次为什么跌这么惨？还是一种制度的安排，很多东西造成的。

　　还有就是说我们跌破4000点的时候，我们的管理层还在商量要不要救市，似乎救市是一个行政干预，好像我们经过股权分置改革已经高度市场化了。