投资组合保险理论溯源
投资组合保险概念最早由M.Rubinstein和H.Leland提出，是无套利均衡在金融工程中处理风险问题的应用，是投资者规避风险的重要策略。风险测度的方法出现时间更早，1952年Markowitz发表的《证券投资组合选择》一文，提出了均值－方差理论，用以评估股票投资风险。他将风险分为系统性风险和非系统性风险，分散化的投资组合能够规避非系统风险，但对规避系统性风险却无能为力。随后，Tobin提出了基金两分离定理，Sharp提出了资产定价模型（CAPM）。20世纪中后期，曾有保险公司尝试将保险业务发展到股票市场投资中，为股票投资人提供保险，但该项业务并未成为金融市场规避系统性风险的主流。1980年，Gatto、Geske、Litzenberger和Sosin等人的研究指出，股票投资与一般财产保险有着本质的区别，一般保险项目的标的事件发生概率较小，风险可预测，所以制定保险费率比较容易，但股票投资风险难以测度，以当时的定价技术水平无法解决这一保险定价问题。1973年，Black和Scholes发表了之后获得诺贝尔经济学奖的B－S期权定价公式，使期权在风险产品中的地位得到巩固，CBOT成立了芝加哥期权交易所开展场内期权交易。20世纪80年代上半期，投资组合保险在金融市场上非常流行，但由于机构投资者对期权保值的需求是持续性的，期权到期后续买期权时，存在期权价格变化的风险，因而如何满足大型机构投资者的组合保险需求成为了当时的重要议题。1981年，Rubinstein和Leland利用B－S公式提出了以股票和无风险资产复制期权的观点，即在无合适期权产品可购买的情况下，通过复制的方式去执行投资组合保险策略，但1987年10月27日美国股市发生崩盘后，这一期权复制技术受到更多人的质疑。由于我国金融市场的金融衍生工具有限，国内学者的研究大多集中在动态套期保值的应用和实证分析上。2008年8月，Dan O’Neil在SFO杂志上发表了“利用股指期货和股指期权对冲技术进行资产组合保值”的文章，下面我们将着重介绍其中提到的四种策略和相应的操作方法。Dan O’Neil是一家位于芝加哥的专门从事网上股票、期权和期货经纪业务的经纪公司（OptionsXpress）期货交易执行副总裁。之前，他是网上期货经纪Xpresstrade有限责任公司的创始合伙人。
Dan O’Neil投资组合保险框架介绍
现行的股票市场没有做空机制，在大势趋好的情况下，投资者可以通过股票组合方式规避单只股票投资的风险，并能产生一定的盈利，但是，即便是在上涨行情中，由于投资组合的股票选择和结构问题，也可能出现获利相对大盘偏弱的情况。如果是在市场大势趋下的情况下，股票组合则更无用武之地。在下跌行情中，投资者只能承担亏损或者离场观望，无法做到股票组合保值。股票价格的变化往往很难把握，个股价格涨跌幅度和速度无法准确预测，通过频繁调节投资组合的股票构成来提高收益或降低亏损更不容易。