2024年上半年全球大类资产表现分化。一方面，以铜、原油、黄金为代表的大宗商品，以美国、德国、日本为代表的权益资产，以及国内的债券表现相对较好。另一方面，由于美元保持强势，人民币、欧元等相对偏弱。与之相对应的是，国内权益资产表现一般。

对于下半年，全球资产配置的核心驱动因素可能来自三个方面：第一，全球经济和货币政策的错位回归；第二，中国进入狭义低利率环境；第三，国内政策力度和边际变化。

海外方面，当前欧元区央行已开启降息周期（883436），不过为了应对经济增长放缓和高通（QCOM）胀的双重压力，采取了偏鹰派的降息策略。而随着美国通胀及经济数据的进一步走弱，CME利率期货数据显示，今年9月美联储降息的概率已上升至97%。海外央行的降息或已在路上。

国内方面，经济增速换挡，转向高质量发展，逐渐进入低利率时代。特别是，2023年以后中国经济增速和资本回报率周期（883436）性波动预期减弱。在此背景下，中国的利率预期仍处于下行阶段，市场的关注点在利率下行本身，债市表现相对占优。但当后期利率进入低水平的稳态后，市场会转而关注货币及财政政策的效果，权益资产重新占优的空间或将被打开。此时，行情发生拐点的关键催化因素在于政策力度和节奏的边际变化。

下半年大类资产配置如何做？从确定性角度出发，美债降息预期打开的当下，美债具备较高的配置性价比。且无论是大宗商品、黄金，还是新兴市场国家的权益资产，或都受益于美联储降息预期的升温。从风险角度出发，美股的交易拥挤度较高，且当前美国典型的成长行业估值过高。标普500（SPX）席勒市盈率达到35倍，已接近2022年、2000年以及1929年高点，整体上风险收益比处于劣势状态。

对于A股而言，信心比黄金更重要。经过前期的回调，估值已处于相对较低的位置。未来需要关注的是政策力度和节奏的边际变化。对于债券市场而言，当前收益率似乎已进入敏感区。一方面，在央行重启正回购后，利率走廊进一步缩窄；另一方面，随着央行多次提示风险以及借入国债卖出工具的上线，长端收益率波动加大。但在低利率时代的背景之下，债券市场向好的趋势并未发生实质性转变。