2025年1月26日，野村东方国际证券发布了一篇半导体（881121）行业的研究报告，报告指出，SK海力士Q4创新高，存储市场AI/非AI分化持续。

报告具体内容如下：

韩国存储芯片（886042）巨头SK海力士（000660.KS）四季度营收/利润再创新高。SK海力士是全球第二大存储芯片（886042）供应商，也是HBM芯片（159813）龙头厂商，我们跟踪其财报及业绩说明会观点以解读全球存储芯片（886042）行业景气度和AI浪潮下存储行业的结构性增长机遇。SK海力士公布2024年四季度业绩：公司四季度营收19.8万亿韩元（彭博一致预期19.7万亿韩元），同/环比增长75%/12%，季度收入再创新高；毛利率52.4%（彭博一致预期52.9%），同/环比增长32.8pcts/0.3pcts；营业利润8.1万亿韩元（彭博一致预期8.0万亿韩元），同/环比增长2236%/15%；净利润8.0万亿韩元（彭博一致预期5.9万亿韩元），同比增长9.4万亿韩元，环比增长39%。公司四季度营收符合市场预期，营业利润、净利润均超市场预期。2024全年公司收入66.2万亿韩元，超过2022年的历史最高收入，营业利润23.5万亿韩元，超过上一轮超级周期（883436）2018年的表现。公司表示随着AI存储需求增长，存储行业正在经历由量价驱动的大宗市场向专注于高性能和高价值产品的定制市场的转型，去年下半年以来AI存储与传统存储之间的需求分化更加显著。HBM3E8h/12h产品的销售增长带动2024年HBM销售额同比增长超过4.5倍，eSSD收入同比增长超过300%。 HBM和服务器DDR5带动DRAM收入延续增势，NAND收入连续两个季度环比下滑。分业务来看，2024Q4公司DRAM收入14.6万亿韩元，同/环比增长99%/21%。DRAM的bit出货量环比增长中个位数百分比，ASP环比增长约10%。主要得益于HBM3E和服务器DDR5等高附加值产品的销售增长，DDR4和LPDDR4等传统产品价格有所下滑，但由于产品组合改善，公司DRAM综合ASP实现环比上涨。HBM占DRAM收入的40%以上，HBM3E12h产品在四季度开始出货。2024Q4公司NAND收入4.7万亿韩元，同/环比增长44%/下滑3.6%。NAND的bit出货量和ASP均环比下降中个位数百分比。NAND收入连续两个季度环比下滑，eSSD销量有所增长，但PC和移动客户持续库存调整导致采购需求减少。四季度公司HBM和eSSD等高附加值产品的销售贡献大幅增加。 预计2025Q1DRAM/NAND出货量均环比下滑，2025年HBM收入增超一倍。展望2025Q1，公司预计DRAM出货量环比下降低十位数百分比，NAND出货量环比下降高十位数百分比，主要由于IT设备的季节性需求疲弱和部分终端市场的存储库存高企。2025全年来看，公司预计存储市场受到PC和智能手机OEM库存调整、贸易保护政策和地缘政治风险的影响，但随着IT设备需求改善和库存去化，预计下半年供需状况逐渐改善，从2023年开始的AI存储需求增长势头将持续成为2025年市场增长的驱动力。公司预计2025年DRAM市场增长中至高十位数百分比，NAND市场增长低十位数百分比。HBM收入指引方面，公司预计2025年HBM收入同比增长超过100%，ASIC客户需求将大幅增长，扩大公司HBM产品的客户群。
投资建议：我们认为2025年AI驱动的HBM、服务器DDR5和企业级SSD需求仍将是支撑存储市场结构性增长的主要推动力，但AI/非AI市场的需求分化趋势将在2025年持续，中国大陆存储厂商增产和消费（883434）类终端备货动能不足将对2025年通用DRAM、NAND价格走势带来压力。目前传统应用端仍处于超量备货后的库存去化阶段，仍需观察后续终端厂商库存去化节奏、终端需求可见性和厂商备货动能，以及原厂主动进行产能调控带来的供需情况改善。中长期推荐受益于DDR5渗透率提升的全球内存接口芯片（159813）龙头澜起科技（688008）和有望受益于端侧AI可穿戴设备带来NOR用量提升以及DDR3/DDR4产品持续拓展放量的国内利基型存储龙头兆易创新（603986）。
风险提示：宏观经济波动风险；存储市场竞争加剧风险；市场需求不及预期风险。

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