东吴证券（601555）股份有限公司黄细里,郭雨蒙近期对飞龙股份（002536）进行研究并发布了研究报告《2025年年报点评：Q4盈利能力短期承压，静待非车业务兑现业绩》，给予飞龙股份（002536）买入评级。

飞龙股份（002536）(002536)

投资要点

事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现收入45.45亿元，同比-3.77%；实现归母净利润3.17亿元，同比-3.85%；扣非归母净利润为3.25亿元，同比-6.98%。其中，2025Q4单季度公司收入为13.08亿元，同/环比分别+6.51%/+21.52%；归母净利润为0.30亿元，同/环比分别-52.07%/-60.44%；扣非归母净利润为0.22亿元，同/环比分别-75.85%/-74.91%。公司2025Q4业绩低于我们的预期。

25Q4毛利率下滑影响公司业绩但单季度费用率有所改善。2025年毛利率为23.96%，同比+2.42pct；25Q4单季度毛利率为19.47%，同/环比分别-2.42/-6.81pct。费用率方面，2025Q4期间费用率为16.24%，同/环比分别-1.07/-1.26pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为-0.42%/10.24%/6.27%/0.14%，同比分别-2.23/-0.68/+1.62/+0.21pct，环比分别-3.83/+3.73/-1.41/+0.25pct。

2025全年分业务来看：1)发动机热管理重要部件收入16.62亿元，同比-10.47%，毛利率为24.23%，同比+2.32pct；2)发动机热管理节能减排部件收入21.07亿元，同比-6.17%，毛利率为26.30%，同比+4.57pct；3)新能源汽车（885431）及民用液冷领域收入6.73亿元，同比+28.10%，毛利率为15.61%，同比-3.36pct；4)非发动机及其他部件收入0.85亿元，同比+9.27%，毛利率为29.16%，同比+1.68pct。

液冷领域稳步推进，卡位核心客户静待花开。全资子公司航逸科技专注于非车用液冷泵研发、生产与销售，聚焦IDC液冷循环泵核心产品，提供覆盖16W~22kW功率范围的全系列解决方案。截至2025年，公司液冷领域主要客户及建立联系的超80家，有超120个项目正在进行中，部分项目已量产。在国内市场，公司以英维克（002837）、申菱环境（301018）、高澜股份（300499）等重要客户为纽带，深度切入HP项目客户体系；在海外市场，公司已借助日本、中国台湾地区等合作伙伴，获得N项目、W项目、G项目等，成功跻身世界级科技巨头及其核心供应链体系。

热管理再获定点，水泵龙头动能充沛。公司2025年7月发布公告，宣布收到上汽（600104）乘用车（884099）某项目热管理集成模块定点，项目生命周期（883436）内公司预计销售收入超4亿元。

盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧及公司25Q4毛利率出现下滑，我们将公司2026-2027年归母净利润下调至4.20/5.56亿元(前值为6.24/7.56亿元)，预计2028年归母净利润为7.26亿元，当前市值对应2026-2028年PE为43/32/25倍，但考虑到公司在液冷领域的持续拓展和显著的边际变化，我们仍然维持“买入”评级。

风险提示：新能源（850101）渗透率不达预期，非车业务进展不达预期，原材料价格上行风险

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级3家；过去90天内机构目标均价为35.78。