今年1月，鸣鸣很忙（HK1768）正式登陆港交所，而作为“量贩零食第一股”的万辰集团（300972），其港股上市进程却在近日按下了“暂停键”。3月23日，万辰集团（300972）于2025年9月23日递交的港股主板IPO招股书，因递交6个月内未完成聆讯或上市已转为“失效”。

在港股上市按下“暂停键”的同时，万辰集团（300972）交出了一份亮眼的成绩单。据财报数据，2025年万辰集团（300972）实现营收514.59亿元，同比增长59.17%；实现归母净利润13.45亿元，同比增长358.09%。其中，量贩零食成为绝对的业绩支柱。2025年，量贩零食业务实现收入508.57亿元，同比增长59.98%，占总营收比重高达98.83%；截至2025年年末，公司的门店数量达到18314家。

事实上，自2022年下半年转型量贩零食业务后，通过门店快速扩张、收购整合品牌扩大版图，万辰集团（300972）实现了业绩的高速增长。2022—2024年，万辰集团（300972）分别实现营收5.49亿元、92.94亿元、323.29亿元，分别同比增长26.35%、1592.03%、247.86%。

但拉长时间线可以看到，相较于2023年近16倍、2024年超200%的增幅，2025年公司营收同比增速降至不到60%，出现了明显的回落。而透过单季度维度来看，2025年一至四季度，公司营收同比增速依次为124.02%、93.29%、44.15%、27.15%，增幅逐季收窄。

同时，万辰集团（300972）的门店扩张步伐也出现放缓。财报显示，2025年全年公司净新增门店4118家，较2024年同比下降约56.5%；闭店数量则同比增长96.7%至602家，且主要集中在门店占比最高的华东及华中地区。

在高速扩张背后，财务杠杆风险仍然存在。截至2025年末，万辰集团（300972）的总负债为74.97亿元，资产负债率高达74.61%，尽管较上年的79.85%有所下降，但仍处于较高水平。

盘古智库高级研究员江瀚认为，高负债意味着企业需要承担高额的利息支出，这会压缩企业的利润空间，降低资金使用效率。扩张放缓则可能导致市场份额被竞争对手抢占，影响企业的市场地位。这种情况下，高杠杆风险可能引发资金链紧张，影响企业的持续经营和发展能力。

“当前量贩零食行业头部企业的竞争逻辑发生了显著变化。过去可能更注重门店数量的扩张，以规模优势占领市场。但随着行业突破4.5万家门店，市场逐渐饱和，竞争逻辑转向了精细化运营和差异化竞争。企业需要提升单店盈利能力，优化供应链管理以降低成本，加强品牌建设来提升消费（883434）者忠诚度”。江瀚表示。

中国食品（HK0506）产业分析师朱丹蓬指出，量贩零食企业的增长并非源于单店营收的提升，而是主要依赖门店数量的扩张。这种增长方式本质上是“只有数量、没有质量”，缺乏可持续性。从实际情况来看，行业的闭店率也在进一步攀升。就港股市场而言，监管和投资者对企业的经营品质要求较高，而量贩低价模式背后往往伴随着低质问题，这无疑是相关企业登陆港股面临的最大挑战。

就公司何时重新递表、门店扩张策略等相关问题，北京商报记者向万辰集团（300972）发去了采访函，截至发稿未收到回复。

但据万辰集团（300972）3月20日发布的公告，公司强调将稳步推进H股上市申请相关工作，通过港股上市筹备，进一步完善治理体系、对接国际监管标准。就万辰集团（300972）的港股上市进程，北京商报记者也将持续关注。