证券之星刘凤茹
继2023年、2024年连续两年营利双降之后，健康元（600380）(600380.SH)2025年仍未走出业绩低谷，营收与归属净利润、扣非后净利润进一步下探。
证券之星注意到，尽管首款1类创新药（886015）玛帕西沙韦胶囊获批上市、保健品业务逆势增长逾36%，但集采对化学制剂（884144）及原料药（884143）等传统业务的冲击持续加深，创新药（886015）商业化尚未形成规模支撑，叠加应收账款攀升、投资现金流大幅净流出等财务压力，这家老牌药企正陷入“旧动能衰减、新动能不足”的转型困局。
集采重压难消，传统业务失速
健康元（600380）前身系太太药业，2001年登陆上交所，主要从事医药产品及保健品研发、生产及销售，公司业务范围涵盖化学制剂（884144）、生物制品（881142）、化学原料药（884143）及中间体、中药制剂、诊断试剂及设备、保健食品等多重领域。
财报显示，健康元（600380）2025年实现营业收入152.16亿元，同比下降2.58%；归属净利润13.36亿元，同比下降3.68%；扣非后净利润同比微降0.94%至13.07亿元。这是健康元（600380）连续第三年出现营利双降，公司坦言“受市场环境变化、行业竞争持续加剧的挑战等多重因素影响，公司整体主营业务收入略有下降”。
从业务结构看，传统业务成为业绩下滑的主要拖累。作为健康元（600380）营收第一大支柱，化学制剂（884144）板块2025年实现收入72.87亿元，同比下降5.64%，其中呼吸领域产品受集采政策延续及市场竞争加剧双重冲击，销售额明显下滑。尽管公司宣称呼吸领域创新药（886015）收入占比已超25%，但短期内仍无法对冲传统品种降价带来的营收缺口，“以价换量”未达预期。由于营业成本降幅小于营收降幅，化学制剂（884144）毛利率减少了0.68个百分点至77.99%。
受部分单个产品价格周期（883436）性波动、市场竞争加剧等因素影响，健康元（600380）的第二大产品——化学原料药（884143）及中间体表现疲软，2025年营收降至47.09亿元，降幅为5.76%。该产品毛利率不足化学制剂（884144）一半的水平，仅为34.43%，同比减少0.97个百分点。诊断试剂及设备板块表现更弱，全年贡献收入6.57亿元，同比下滑8.56%，毛利率大幅下降6.61个百分点，成为业务短板。
证券之星注意到，尽管保健食品板块逆势增长36.96%，生物制品（881142）增长17.5%，中药制剂增长14.47%，但三大板块合计营收仅24.03亿元，占总营收比重不足16%，难以撑起公司整体业绩。
值得警惕的是，健康元（600380）的颓势在季度数据上更为明显：去年Q1-Q4的归属净利润分别为4.36亿元、3.49亿元、3.06亿元、2.44亿元，净利润逐季递减，反映出盈利能力不断减弱。与此同时，公司应收账款规模攀升至27.22亿元，较年初增长12%，当期公司还计提了7763.37万元的坏账准备。在医保控费、医院（884301）回款周期（883436）拉长的背景下，回款风险进一步加剧盈利压力。
创新药多点突破，成果与效益暂未匹配
2025年，中国医药（600056）创新在政策与市场双驱动下迈入高质量发展新阶段。国家医保局联合卫健委印发《支持创新药（886015）高质量发展的若干措施》，构建覆盖研发、准入、支付全链条支持体系，依托医保数据导航、科技专项聚焦等核心举措，为行业注入稳定系统性动力。面对传统业务增长瓶颈，健康元（600380）将创新药（886015）作为破局关键。
2025年，健康元（600380）创新药（886015）研发成果多点突破:自主研发的1类抗流感（885879）创新药（886015）玛帕西沙韦胶囊(壹立康)于12月正式获批上市；同时，玛帕西沙韦干混悬剂通过定量药理学外推剂量实现“I期跳III期”的审评突破；此外，TSLP单抗的中重度COPD适应症获准进入III期；具有FIC(First（FFBC）-in-class，同类首创)潜力的PREP抑制剂正稳步推进II期临床。但亮眼的研发数据背后，商业化兑现并不快——玛帕西沙韦胶囊年末才获批，短期内未产生实质性销售收入，其余多数品种仍处于临床中后期，短期难以贡献业绩。
健康元（600380）表示，目前已布局超过20款1类创新药（886015）管线，而研发创新是企业发展的核心动力。2025年，健康元（600380）全年研发投入14.29亿元，占营收比例9.39%；研发费用为12.73亿元，同比减少11.31%，资本化比重仅14.17%，低于同行复星医药（HK2196）、华润双鹤（600062）等资本化水平。
证券之星注意到，健康元（600380）的国际化布局处于“高投入、低回报”阶段。2025年公司斥资超15亿元收购越南IMP公司，同步推进雅加达高端原料药（884143）基地建设，虽有助于完善全球化产业链，但短期无法形成盈利，反而加剧资金层面压力，2025年投资活动现金流净流出38.69亿元。
整体而言，健康元（600380）正处于阵痛期：传统业务受集采冲击持续减弱，创新药（886015）、国际化等新增长引擎尚未形成规模效应。未来能否顺利走出业绩低谷，核心取决于创新药（886015）商业化节奏提速、研发投入效率提升，以及传统业务结构持续优化。(本文首发证券之星，作者|刘凤茹)
