金融板块
宏观：加息预期骤降但窗口未关，长端利率与中东变局双重隐忧
【南华观点】2026年国庆假期期间，A股休市但全球资本市场并未平静，海外宏观叙事的重心从"通胀持久战"切换为"就业降温、加息预期下降"，但美债长端收益率不降反升。具体来看：假期最核心的变量，是美国"通胀与就业双降温"压低加息预期。9月30日公布的8月核心PCE同比3.0%(预期3.3%)、环比0.2%(预期0.3%)，10月2日公布的9月非农仅新增2.9万人(预期9万)且前两个月累计下修6万、失业率升至4.2%、时薪同比放缓至3.0%，两组偏软数据合力将美联储10月加息的定价从近7成砸到约2成。但需要注意的是，PCE低于预期很大程度是"技术性"的，核心原因是测算方法修订，单月读数不足以宣告通胀黏性缓解。更关键的是，就业降温并未换来长端利率下行，非农公布后10年期美债收益率短线下探后不降反升，这说明推高利率的力量已从"加息预期"转向财政赤字、期限溢价与高油价。第二大变量来自中东，谈判窗口未关闭但暂无实质进展：9月底以来美伊在卡塔尔斡旋下重启实质性谈判并交换方案，但制裁解除、海峡开放与核问题的履约顺序分歧依旧，10月4日伊朗议长重申"七项条件落实前霍尔木兹海峡绝不重开"；美国自10月1日起增派第三个航母打击群与两栖部队，也门胡塞武装10月3日袭击沙特阿美目标、也门政府10月4日宣布大规模军事行动，外溢风险上升。与此同时，霍尔木兹海峡虽未正式解封，但运输已实质恢复——据Kpler最新数据，截至周六，过去七天霍尔木兹海峡原油日均通行量为1030万桶，相当于战前基准水平的76%；中东局势反复叠加海峡通行回暖，油价因此在100美元关口高位反复，目前保持高位高波状态。
国内方面，出行端高位企稳，10月1–4日全社会跨区域人员流动量12.45亿人次、同比基本持平；政策端给出明确托底，首套住房商贷贴息10月1日起实施，央行将于10月8日开展1.2万亿元买断式逆回购、净投放2000亿元，9月制造业PMI回升至50.1%、重回扩张。综合来看，节后A股面对的是“海外紧缩预期稍降、但加息窗口并未关闭、国内弱现实强预期”的组合，预计以震荡为主；原油则跟随中东局势变动保持高位高波动特征；黄金短期受美债收益率和美元指数持续走升压制，但中长期保持战略性看多。
【风险提示】美国通胀超预期或核心通胀加速，中东局势升级、美伊谈判窗口关闭，长期美债利率持续走升、全球资产重定价风险。
外汇：美元指数假期盘中创下年内新高
【盘面回顾】国庆假期期间，美元兑离岸人民币即期汇率整体维持低位震荡略有下行走势，而美元指数表现强势，盘中创下年内新高。假期内，美联储官员释放偏鸽表态，称当前暂无进一步货币政策调整的迫切需求，市场对美联储10月加息的预期有所降温；叠加美国就业数据大幅不及市场预期，进一步压低了10月加息概率。尽管美国国内消息面利空美元指数，但欧元兑美元汇率跌至17个月低位，欧元持续走弱为美元指数被动上行提供了核心动能。市场对法国财政状况、西班牙政治局势的担忧情绪显著升温。法国预算草案未能打消市场疑虑，西班牙宣布将于11月29日提前举行大选，欧元受拖累明显。
【南华观点】当前市场交易重心已重回通胀基本面，整体市场处于加息落地后的通胀观察窗口期，短期美元指数具备底部支撑。欧元端方面，市场对法国政府债务风险的担忧持续压制欧元走势，间接为美元指数短期走强形成支撑。后续通胀数据或将成为主导市场行情走势的核心关键。人民币汇率层面，尽管美元指数攀升至年内高点，但美元兑离岸人民币并未明显走强，整体延续低位震荡格局，人民币汇率独立升值行情并未结束。叠加年底季节性结汇效应加持，后续人民币的升值动能有望进一步增强。
【风险提示】海外经济数据超预期、特朗普相关政策落地超预期、国内年底结汇规模不及预期
股指：假期海外风险偏好抬升，节后A股修复可期
【盘面回顾】假期海外市场整体呈现美股走强、亚太市场分化格局。美股方面，标普500（SPX）假期震荡上行并创出收盘新高，纳指同步走高。市场交易主线集中于美联储加息预期降温及AI叙事重燃，假期公布非农就业数据不及预期叠加多名美联储官员释放偏鸽表态，市场下调10月加息的概率。原油阶段性企稳，缓解市场对能源（850101）推升通胀的担忧，成长股估值得到修复。但市场分化严重，涨势高度依赖AI驱动的科技巨头。新加坡A50指数与恒生指数呈V型走势，假期前期受中东地缘扰动小幅回调，后半段跟随美股修复回升。亚太其他市场呈现分化，日经指数大幅走强，韩国综合指数（KS11）小幅收涨，一方面受益于全球科技股上行，另一方面受区域地缘、汇率因素扰动。
【南华观点】一方面外盘整体偏暖给节后A股开盘提供了较好的情绪窗口，另一方面国内最新制造业PMI重返扩张区间，一定程度为A股提供基本面支撑，叠加节前资金避险离场，节后股指有望迎来修复，成长板块尤其是AI产业链存在外盘映射带来的弹性。
进入10月，市场主线将逐步切换至三季报业绩验证窗口，股指行情预计将分化，具备业绩兑现能力的高景气赛道更易获得资金青睐，纯题材炒作板块承压。若后续国内稳增长政策落地力度超预期，则指数上行空间有望打开；反之市场大概率延续结构性格局。操作层面，不建议追高博弈短期情绪反弹，优先控制整体仓位，等待放量确认以及三季报业绩线索落地。
【风险提示】中东冲突超预期升级；美联储释放鹰派信号
美债：长债收益率创新高，收益率曲线陡峭化
【盘面回顾】受PCE、非农就业数据低于预期的带动，节日期间短端利率明显下行，长端利率受益程度弱于短端，10月5日创出新高，10年、30年收益率盘中最高分别达到5.349%、5.702%，此后有所回落，但与节前相差不大，收益率曲线陡峭化。
【南华观点】PCE数据低于预期主要由于统计口径修改，并不能打消市场对通胀的担忧。近期数据显示美国经济表现仍具韧性，需求强劲使得企业面临的成本压力扩大。虽然非农就业降温导致市场对美联储10月加息的预期下降，但主要作用于对政策路径敏感的短端利率，而长端利率仍然受到通胀压力的困扰。短期来看，G7释放储备、霍尔木兹供应恢复预期使得油价的到抑制，但中东局势反复无常导致油价始终存在上涨脉冲或长期处于高位，叠加AI融资与政府长债争抢配置资金，即便当前长端利率已然处于高位也存在继续上行的可能，可关注财政部是否出台更为强力的政策约束长端利率。
【风险提示】地缘局势紧张、通胀反复、国债拍卖情况不佳等均可能导致收益率继续上行。
大宗商品板块
白糖：原糖突破20美分/磅，郑糖预计跟涨
【盘面回顾】国庆假期期间，巴西农业部(MAPA)公布数据显示，受持续降雨影响，9月上半月巴西中南部糖产量同比下降41.6%，甘蔗压榨量同比下降34.2%，同时天气影响港口运输，叠加雷亚尔升值抑制出口、全球供应短缺预期浓厚、以及印度季风偏少与泰国减产预期共振，推动原糖强势突破20美分/磅关口，主力合约触及20.90美分，创近19个月新高，10月1日至6日假期累计涨幅约12.08%，市场交易逻辑为资金主动做多。消息面，印度5月实施的食糖出口禁令已于2026年9月30日到期，但政府并未宣布解禁，禁令实质上处于“自动延续”状态。根据2026年5月的通知，若禁令在9月30日后未获延期，出口政策将自动从“禁止”恢复为“限制”，而非完全放开。然而，截至10月6日，印度政府未发布任何恢复出口或分配新出口配额的通知，市场普遍预期限制措施将继续维持
【南华观点】节后郑糖大概率被动跟涨，但国内预计涨幅会相对较小，截至9月中旬工业库存约372万吨位居历史第二高位，高仓单预报持续压制盘面，郑糖缺乏内生上涨动力，走势高度依赖外盘牵引。一旦原糖站稳20美分，郑糖主力合约有望向上尝试突破5500元/吨乃至更高区间，但需警惕进口利润窗口收窄后加工糖成本抬升、新糖集中上市以及上游套保压力对反弹高度的压制，整体呈现“外强内弱、跟涨乏力、震荡攀升”的格局，节后重点关注郑糖补涨节奏、内外价差收敛路径及广西新榨季开榨进度。
【风险提示】原糖资金获利了结、全球供应短缺不及预期，新季压榨进度加速
玉米：收割滞后支撑盘面，短期仍存上市压力
【期货盘面】国庆假期期间，CBOT玉米（885811）整体呈现先跌后涨走势，主力12合约收于508.5美分/蒲式耳，上涨7.5美分/蒲式耳，逼近510美分/蒲式耳的关口。美国农业部国家农业统计局(USDA NASS)9月30日数据显示，9月初美国旧作玉米（885811）库存约21亿蒲式耳，同比大增35%。旧作库存显著高于市场前期预期，供应宽松信号出现当日玉米（885811）领跌，同时拖累小麦、大豆（885810）市场情绪。叠加美元走强、美玉米（885811）收割天气整体向好，盘面形成阶段性压制。10月1日-5日维持弱势震荡，盘中最低触及495美分/蒲式耳。10月6日USDA发布作物进度报告，美国玉米（885811）成熟率83%，收获进度23%，较常年同期慢4个百分点；作物优良率周度回落3个百分点至54%，新作作物状况转弱，盘面开启技术性反弹，修复前期超跌行情。出口端，USDA披露美国向墨西哥销售12.954万吨玉米（885811），属于2026/27交付年度，长线出口需求有零星兑现。南美方面，AgRural数据显示巴西一季玉米（885811）播种率38%，略低于去年同期40%；巴西大豆（885810）播种率7.3%，低于上年同期9%。当前播种进度滞后尚不能直接判定减产，但如果后续天气持续不利，市场将重新评估南美玉米（885811）供应衔接节奏与进口成本。
【南华观点】假期美玉米（885811）走出反弹行情，当前市场核心矛盾集中在旧作库存高企与新作作物优良率下滑带来的减产预期之间博弈。10月为美国玉米（885811）集中收割窗口期，新作上市带来的供应压力仍会压制盘面，行情大概率会出现阶段性低点；待到11月本土收割基本结束，而南美新季玉米（885811）尚未大量上市，全球玉米（885811）供应将阶段性依赖美国库存，届时价格存在修复预期。当前国内玉米（885811）进口大幅下滑，25/26年度累计进口339.48万吨，远低于此前年度千万吨级进口水平，国内玉米（885811）与外盘关联性较弱，节后东北玉米（885811）大量上市压制价格，大连玉米（885811）大概率低位区间震荡走势。
【风险提示】美国本土收割天气变化、国际原油大幅波动、中东及黑海地缘局势震荡、中国玉米（885811）进口变化。
棉花：美棉产区迎来降水，国内收购稳中偏强
【盘面回顾】国庆假期期间，美棉上涨超3%，收于81.20美分/磅，重新站上80平台，美国东南棉区迎来降水，不利于新棉的吐絮采收，在棉价大幅回调下，部分资金逢低入场。
【南华观点】当前美棉正处于采收阶段，据USDA统计，至10月4日当周，全美吐絮率74%，较近五年平均水平落后2个百分点，全美收获进度23%，较近五年平均水平领先2个百分点，近期产区降水增加，新棉进度受其影响。至同期，全美棉株整体优良率33%，环比下降2个百分点，美棉优良率维持偏低水平，关注十月USDA报告调整情况。
国庆期间，国内新疆机采棉陆续开秤，目前棉籽价格在2.6-2.65元/公斤左右，籽棉收购价稳中有涨，现多集中在7.25-7.45元/公斤左右，轧花厂与棉农均较为谨慎，短期或对棉价形成支撑，但下游旺季表现欠佳，棉纱高库存压力尚存，且盘面反弹即面临套保抛压，节后棉价或宽幅震荡，关注主产国产量验证情况。
【风险提示】全球宏观情况、全球产量超预期下调、中国加大对美棉的采购、美国降低对中国纺织服装的出口关税
橡胶：供应扰动持续，外盘保持强势
【盘面回顾】国庆假期期间，外盘橡胶期货价格整体维持强势，其中新加坡交易所SICOM橡胶12月合约震荡走强，10月6日收盘价为259.5美分/千克，创年内新高，较节前收盘价涨约2%；大阪交易所OSE橡胶3月期货10月6日收于455.2日元/公斤，较节前收盘价微涨约0.5%，主要受供应端扰动影响，东南亚连续降雨阻碍割胶进度，泰国气象局预警将出现强降雨和山洪，丰田泰国工厂亦因洪水暂停生产至10月10日，供给扰动预期持续发酵，泰国原料价格不断上涨；同时ANRPC最新8月预测较7月下调2026年全球天然橡胶产量至1503.9万吨，2026年全球天胶消费（883434）量料同比增加0.4%至1535.6万吨，预计产消缺口约31.7万吨，较7月预测的7.7万吨明显扩大。
【南华观点】假期期间受海外强降雨扰动，原料价格持续偏强，且ANRPC近期下调2026年全球天然橡胶供应增长预测，强化了市场对供给收缩的预期，外盘橡胶期货延续走强。国内来看，橡胶减产逻辑未变，叠加天气阶段性扰动放大减产预期，原料价格易涨难跌；同时港口库存及社会库存持续去化，为价格提供支撑，多重因素共振下，预计节后天胶维持偏强震荡走势。合成橡胶方面，中东局势陷入僵局，原油价格保持高位震荡，成本端对合成橡胶价格支撑仍存；但下游企业节前多停机检修，开工率偏低，节后复工节奏存在较大不确定性，需求端对价格的驱动偏弱，整体价格或维持高位宽幅震荡。
【风险提示】厄尔尼诺兑现不及预期、旺产季上量超预期、节后轮胎复工不及预期、地缘局势突变。
油料：假期美豆先跌后涨，关注USDA十月报告
【盘面回顾】国庆假期期间，前两天受到美国新作收获压力、基金平仓以及中国需求疑虑的打压。经过前期大幅建立多头仓位后，基金在10月初开始削减多单。交易所提高保证金要求，进一步促使资金削减持仓，对大豆（885810）形成额外压力。此后，由于天气原因，盘面受到提振。特别是天气影响下，大豆（885810）收获延迟与优良率不及预期，令市场对大豆（885810）产量和品质产生疑虑。近期中西部降雨频繁，尤其主产州爱荷华州9月降雨量打破纪录，导致田间作业受阻，土壤过湿。本周中西部天气转为干燥，将有助于农户重返田间，但豆粒水分下降以及联合收割机下田作业仍需数日干燥天气。
【南华观点】供应方面，美国预计创纪录的大豆（885810）产量继续形成压制。虽然夏末和初秋的多雨天气导致收获进度偏慢，但随着新作供应逐步进入市场，市场关注重点已经从此前的天气及作物质量问题转向庞大的供应压力。南美天气也存在不确定性。巴西大豆（885810）正进入播种期，但部分地区雨水充足，另一些地区却面临干旱。正在增强的超级厄尔尼诺可能放大这种区域性天气差异。市场在等待USDA10月报告指引，此前美国农业部在9月已经给出了很高的大豆（885810）单产预期，而10月报告可能还会进一步上调。需求方面，中方采购需求支撑尚在，关注中美贸易农产品（850200）工作组会议有关消息。生物燃料需求方面，关注EPA生物燃料政策对2026年和2027年配额的分配情况。
【风险提示】天气恢复超预期，出口销售超预期，宏观局势不确定，USDA报告超预期。
油脂：假期外盘震荡偏弱，棕榈油领跌、豆菜油分化
【盘面回顾】国庆假期期间，国际油脂板块整体震荡偏弱，三大油脂走势有所分化。棕榈油方面，马盘(BMD)先抑后扬，假期前段受9月出口疲软、产量季节性走高及CBOT豆油走弱拖累，主力12月合约于10月1日跌至11周低点；随后在原油高位及厄尔尼诺减产风险支撑下，10月5—6日近远月合约普遍反弹，11月合约重回4515令吉/吨一线。出口端，ITS、AmSpec数据显示9月马棕出口环比分别下滑17.1%、28.8%至约113万吨；10月1—5日ITS口径出口18.8万吨。市场聚焦10月12日MPOB供需报告，路透调查预计9月马棕产量环比增15.7%至210万吨打破2015年8月纪录、库存增19.5%至337万吨，彭博调查中值更看至345万吨，均指向历史新高。印尼10月CPO参考价上调至1042.15美元/吨，出口税178美元/吨，B50生柴强制掺混政策全面落地。豆油方面，CBOT豆油先抑后扬，10月1—2日受美豆收割压力及生柴需求担忧小幅走弱，10月5日12月合约反弹至69.35美分/磅，主因美豆出口需求强劲及收割进度偏慢影响。菜油方面，ICE菜籽假期承压，11月合约周跌1.58%至815加元/吨附近，10月5日小幅反弹至819.4加元，主因AAFC大幅上调2026/27年度加拿大菜籽期末库存至197.9万吨、下调出口预测，且加拿大收割提速；但欧盟因德国、波兰减产而平衡偏紧，对菜油形成一定支撑。宏观层面，假期布伦特原油在100美元/桶上方运行，支撑油脂市场。
【南华观点】假期外盘油脂板块呈棕榈油承压、豆油企稳、菜油震荡的分化格局，核心矛盾仍是产地棕榈油供强需弱与中长期厄尔尼诺减产预期、印尼生柴分流之间的博弈。短期看，MPOB利空报告落地前，马棕近月仍有调整压力，4500令吉/吨下方存在支撑；但布伦特原油站稳100美元上方、印度节前积极采购，近期增购超20万吨，以及超强厄尔尼诺概率超90%带来的中期供应收紧预期，共同限制了下方空间，马棕大概率维持区间震荡。节后国内三大油脂预计跟随外盘，其中棕榈油最弱、豆油跟随美豆及成本端波动、菜油相对抗跌。
【风险提示】MPOB库存数据超预期、厄尔尼诺天气演变超预期、印尼生柴及出口政策变动、原油及中东地缘局势反复、中美、中加贸易政策变动超预期。
贵金属
黄金&白银：加息预期压制贵金属低位震荡
【盘面回顾】国庆假期海外贵金属（881169）整体维持低位窄幅区间震荡，伦敦金、伦敦银现货多空博弈加剧。美国通胀、就业数据释放边际缓和信号，但远期高利率预期、美元与美债收益率压制仍存；资金端ETF与投机持仓呈现分化，盘面缺乏趋势性驱动，以区间波动为主。假期伦敦金现运行区间4100–4230美元/盎司，伦敦银现区间60–62美元/盎司。
【南华观点】我们预期黄金回调压力料有限，虽短期仍承压，主因10月加息可能性偏低，而至明年年底已定价加息3次以上，进一步加深空间料有限，因此回调仍可视为逢低买入机会，关注4000区域关键支持。但上行动能仍需等待加息预期弱化，或股债汇等市场负反馈出现等催化，短期上行动能亦匮乏，年内大概率维持区间震荡格局，上方阻力4700。短线看伦敦金银窄幅震荡，首先关注4100支撑，阻力4250，4300；伦敦银支撑60区域，阻力62.5-63区域。
【风险提示】风险上警惕中东局势反复、AI科技股重回强势、美联储加息预期升温以及流动性风险等。
铂金&钯金：加息预期升温叠加油价上行假期铂钯偏弱盘整
【期货盘面】国庆假期期间，NYMEX铂钯呈偏弱盘整态势，或主要受加息预期升温和油价上行的影响。美国通胀、就业数据释放边际缓和信号，但远期高利率预期、美元与美债收益率压制仍存。美债利率当面，长短期美债利率走势分化，2Y有所回落，10、30Y不断上冲。地缘方面，虽霍尔木兹海峡流速正持续恢复，但沙特胡塞冲突显著升级，东西管道及红海风险使布油价格冲破100关口，铂钯由于需求结构的差异，价差进一步被拉大。
【南华观点】贵金属（881169）板块在深度回调后已部分定价美联储鹰派预期，估值端进一步下修空间预计有限。当前加息预期交易已较为拥挤，去除波动项后的通胀数据和基本面情况也难以支持开启新一轮连续加息周期（883436），本次美联储加息操作更像是对联储控通胀公信力的一次修复性动作，意在缓解长端美债风险溢价的进一步走阔。贵金属（881169）市场当前核心变量仍为海峡问题，这将影响加息速度和终点，若联储应对过激，市场还可能交易滞涨。我们预期铂钯回调压力有限，短期若大幅回调仍可视为逢低买入机会。周内NYMEX铂压力1850附近，支撑关注1650附近，强支撑1550附近；NYMEX钯压力1300附近，支撑关注1125附近，强支撑1050附近。
【风险提示】风险上警惕中东局势反复、俄乌局势升温、AI科技股重回强势、美联储加息预期升温以及流动性风险等。
镍&不锈钢：假期伦镍弱势探底，高库存压制反弹，成本与远期政策预期托底
【盘面回顾】国庆假期期间，LME镍整体震荡偏弱，重心下移。截至10月7日早间，LME镍报15650美元/吨附近，较节前累计下跌约1.2%，盘中一度触及15530美元/吨低位。前半段受美元走强及菲律宾镍矿放量影响承压；后半段因美国非农数据疲软，宏观情绪修复带动金属小幅回升。LME镍高库存仍是压制反弹的核心因素，而印尼矿端成本支撑及2027年政策不确定性限制了下方空间。
不锈钢方面，节前期货弱势下行，现货持稳。无锡市场民营304冷轧毛基主流价13750—13800元/吨，热轧13500—13550元/吨。“金九”旺季成色不足，下游备货谨慎，交投活跃度偏低。
【南华观点】假期LME镍的核心矛盾在于“高库存现实”与“成本及远期政策预期”的博弈。2027年审批尚未启动及年内剩余月份的弹性调整。这意味着短期托底逻辑已从“2026年强制减产”切换为"HPM成本刚性(修正系数30%)+2027年供应不确定性”。尽管菲律宾镍矿发运放量缓解了短期紧张，但低品位矿及中间品产能扩张对矿石的需求，使得“矿紧”向“镍紧”的传导未完全断裂。LME镍库存高位仍是最大阻力。
不锈钢方面，9月产量环比下降，10月排产微增。节后钢厂以刚性采购为主，无锡库存绝对水平仍偏高。镍铁价格围绕1087.5元/镍点运行，成本支撑尚在。预计节后不锈钢期货小幅补跌后窄幅震荡，重点关注主力SS2612合约在13200—14000元/吨区间的表现。各系别分化：300系受成本及检修支撑或有阶段性反弹但空间有限，200系需求乏力底部震荡，400系相对平稳。
【风险提示】印尼2027年RKAB政策导向提前明朗化、菲律宾镍矿发运持续放量、美联储政策预期变化、国内节后累库幅度及下游需求恢复节奏。
铜：高位震荡，方向待验证
【盘面回顾】假期外盘铜价"先跌后涨、整体持平"，LME铜从9/30收盘14,405美元/吨微降至10/6收盘14,409美元/吨(≈-0.03%)，COMEX铜从6.64美元/磅微升至6.66美元/磅(+0.3%)。前段受美联储鹰派+美元走强压制，后段因非农爆冷推动加息预期骤降、美元回落而反弹。
具体来看，节前建议重点关注美国非农就业数据(10月2日发布)“爆冷”：新增仅2.9万人(预期9万)，前两月合计下修6万；失业率升至4.2%，时薪同比+3.0%。令10月加息概率从70%骤降至约22%，美元指数美债收益率从高位回落，铜价暂时获得系统性估值修复窗口。
【南华观点】节后沪铜大概率小幅高开或平开，随后进入"数据验证+关税观望"的高位震荡格局。我们预计10/8开盘可能一次性消化假期外盘变化(伦铜微跌、非农爆冷、关税悬而未决)，开盘跳空后市场需要时间重新定价。节后两天，沪铜主力将围绕108000-110500元/吨区间波动，波动重心在109000元/吨上下。当前价位追高单边多头风险收益比不佳，建议回调逢低布局。
【风险提示】关税尾部风险、节后累库风险
锌：紧张溢价回落，反弹仍待需求接力
【盘面回顾】国庆假期以来，伦锌先跌后修复，整体价格重心较节前下移。节前9月30日，LME三个月锌官方报价为3842美元/吨，10月5日降至3714美元/吨，10月6日报3775美元/吨，虽有反弹，但仍未回到节前水平。同期，LME锌库存升至127275吨，较节前累计增加5675吨；截至10月5日，现货较三个月合约升水由节前的112美元/吨收窄至60美元/吨，累库与升水回落共同显示海外近端紧张程度有所缓和。
宏观方面，假期公布的美国数据呈现就业偏弱、价格压力仍存的组合。9月非农就业新增2.9万人，失业率为4.2%；9月ISM服务业PMI为54.9，价格指数则由72.6升至74.0。就业增长放缓降低了市场对10月进一步加息的预期，假期后半段美债收益率回落，对风险偏好形成一定支持，但通胀黏性意味着利率压力尚未完全消除。地缘方面，中东原油出口增加及G7释放应急储备的安排缓和了能源（850101）供应担忧，但地区袭击事件仍在发生，能源（850101）价格与通胀风险依然存在反复。
产业方面，假期披露的信息显示，中国锌出口和交仓增加正在缓解LME市场紧张。与此同时，欧洲冶炼仍受到原料与能源（850101）成本挤压，荷兰Budel冶炼厂进入战略审查，后续供应存在不确定性，但不能将潜在调整直接视为已经发生的减产。
【南华观点】锌价短期以承压震荡看待，假期后半段的修复尚未改变紧张溢价回落的主线。海外库存增加、现货升水收窄，削弱了此前近端供应紧张对价格的支撑；但现货仍维持升水，也意味着海外市场尚未转为全面宽松。宏观压力边际缓和能够推动估值修复，反弹持续性则需要节后需求接力。重点关注镀锌等下游开工、订单和现货成交：若价格回落带动补库、海外升水企稳，则修复有望延续；若需求承接不足、库存继续增加，价格仍需消化前期溢价。因此，节后不宜单纯沿用节前海外紧张的看涨逻辑，应转向检验实际采购和库存变化。
【风险提示】海外冶炼减产超预期；中国出口及交仓超预期；下游需求恢复不及预期；地缘冲突及能源（850101）价格波动超预期。
铅：去库支撑犹存，节后供需待验
【盘面回顾】国庆假期以来，伦铅先抑后修复，整体仍较节前小幅走弱。节前9月30日，LME三个月铅官方报价为1890美元/吨，10月2日降至1865美元/吨，随后有所回升，10月6日报1871.5美元/吨，尚未完全收复假期跌幅。
产业方面，海外库存延续下降。截至10月6日，LME铅库存降至349625吨，较节前累计减少7725吨。不过，库存下降尚未带来现货结构的同步改善：截至10月5日，现货较三个月合约贴水42.5美元/吨，较节前的34美元/吨有所扩大，海外现货紧张程度并未随去库明显上升。
【南华观点】铅价维持震荡判断，海外去库提供一定支撑，但节后能否进一步修复，仍取决于供应释放与下游补库的匹配。假期库存下降而现货贴水扩大，意味着去库尚不足以确认终端需求转强，后续需要观察现货贴水能否收窄、库存下降能否持续。但从绝对价格区间判断，当下伦铅下方空间较小，安全边际逐步抬升。
国内方面，节后重点关注再生铅企业生产、废电瓶采购与铅蓄电池企业补库情况。若供应恢复快于下游采购，价格反弹仍可能受到压制；若废电瓶采购约束限制供应释放，同时电池厂集中补库，则存在阶段性走强的条件。总体而言，外盘修复尚不能替代国内需求验证，在现货成交与社会库存形成一致信号前，暂不宜将短期回升视为趋势反转。
【风险提示】再生铅供应释放超预期；废电瓶供应扰动超预期；下游补库不及预期；宏观政策变化超预期。
锡：科技潮未歇，静待需求兑现
【盘面回顾】国庆假期以来，伦锡整体维持窄幅震荡，相较铅锌（884055）表现更为抗跌。节前9月30日，LME三个月锡官方报价为54350美元/吨，假期初小幅上探后回落，10月6日报道时报54390美元/吨，整体仍在节前价格附近运行。截至10月6日，LME锡库存降至4405吨，较节前累计减少75吨，假期去库幅度有限。
宏观方面，美国就业增长偏弱与服务业价格压力并存，假期后半段美元及美债收益率回落，给金属价格带来一定支撑，但尚不能据此判断货币环境已全面转松。中东出口回升与应急释储安排缓和了能源（850101）供应担忧，地缘冲突的不确定性则仍对通胀和风险偏好构成扰动。
科技方面，假期海外科技股表现较强，纳斯达克（NDAQ）指数于10月5日创收盘新高，10月6日又与标普500（SPX）指数一同刷新盘中纪录，AI相关板块延续活跃表现。产业消息上，AMD于10月6日表示，计划在2027年大幅增加芯片供应，以满足AI需求；Marvell则将2028财年收入预期由约180亿美元上调至200亿美元，主要受数据中心芯片需求推动，进一步强化了市场对AI硬件扩张的预期。
【南华观点】维持短期高位震荡、中期关注AI新增需求兑现的判断。假期科技股走强、芯片企业增供计划和收入指引上调，为锡的中长期需求预期提供了支持；但同期库存仅小幅下降，尚不足以确认实物需求已经加速释放。对锡而言，关键并非科技股上涨本身，而是新增算力投资能否逐步体现为服务器及电路板增产、焊料订单改善和现货采购增加。企业收入增长也不能按相同比例折算为耗锡增长，需要区分价格、产品结构与实际硬件数量的贡献。因此，短期宏观扰动与实物需求验证不足，仍可能使锡价维持震荡；若后续AI硬件需求持续兑现，而矿端和冶炼供应未能同步释放，则新增需求对价格的推动有望增强。节后重点跟踪焊料订单、现货升贴水及国内外库存，等待产业预期转化为实际消耗。
【风险提示】AI需求兑现不及预期；海外矿端扰动超预期；冶炼供应释放超预期；美元及利率走势超预期；地缘冲突升级。
原油：供应修复压制上行，地缘风险支撑油价
【盘面回顾】绝对价格方面截至10月6日，Brent收于100.58美元/桶，较节前上涨2.60%；WTI收于89.44，较节前下跌-1.08%。整体国庆期间，海外原油市场维持高位震荡格局，Brent围绕100美元/桶震荡，WTI相对偏弱，受到基本面因素的一些影响，北海市场受到胡塞沙特冲突的影响，现货市场偏紧，Dated Brent收于123.905美元/桶(+3.465美元/桶)，升贴水17.875美元/桶(+2.865美元/桶)，与此同时，美国市场原油相对充足，美国还计划进一步释放4000万桶SPR原油。月差方面，BrentM1-M2收于2.09美元/桶(+0.05美元/桶)，WTI M1-M2收于1.01美元/桶(-0.99美元/桶)，月差方面仍维持Back，但结构不强，受到美伊长期化预期影响。裂解价差在假期期间大幅回落，主要受到欧美政策干预的影响，G7在10月2日宣布决定释放柴油和原油库存，将在4个月内释放多达1亿桶库存，其中将在最初20天集中释放大量柴油储备。
【南华观点】国庆期间，海外原油市场可以概括为”地缘风险托底、霍尔木兹恢复压制上行、红海风险维持欧洲紧张、成品放储缓解短期压力“。首先，美伊关系仍未出现明确转折，双方诉求顺序存在根本矛盾，使原油绝对价格依然包含一定的地缘溢价，同时沙特胡塞冲突显著升级，东西管道及红海风险依然存在。其次，霍尔木兹海峡的流速仍在持续恢复，虽然依然依赖暗航、护航、STS等，与此同时沙特下调了对亚洲的OSP报价，缓解亚洲市场压力。另外成品油端的紧张一直是支撑原油价格的一个重要因素，G7放储短期将部分缓解欧洲及全球中间馏分油的紧张，但放储更多解决的是短期的问题，如果美伊迟迟不解决，后续市场对供应风险的敏感度反而可能进一步增加。节后判断油价重点关注几个层面：1)原油端关注霍尔木兹的出口具不具有可持续性，沙特东西管道能否保持稳定运行；2)关注G7/IEA成品释放情况，关注裂解价差能否出现一定的回落；3)随着美国中期选举的临近，关注美伊谈判的进展。
【风险提示】政策变化、地缘预期变化
铁矿石：减产预期升温，库存趋于累积
【盘面回顾】假期以来，外盘铁矿石价格延续偏弱走势，节前9月30日，SGX铁矿石FE11收于93.35美元，10月7日收于91.35美元，走弱2.1%，同时盘中触及90.95低点，价格在10月1-2日延续9月下旬的下跌趋势，在本周10月5-7日逐渐企稳震荡。
【南华观点】海外铁矿石发运处偏高水平，结合船期和海漂来看，到港将处于高位，供给充足。钢材利润尚未改善，铁水产量趋于回落，采购和补库意愿不足，铁矿石供需宽松格局延续，港口库存四季度将趋于累积，同比增量或将进一步扩大，抑制铁矿石价格。
考虑当前铁矿估值已经处于偏低水平，二次负反馈交易在盘面钢厂利润的回升中已经有所体现，但铁矿石供强需弱，库存累积的基本面格局决定其价格缺乏主动反弹驱动，综合来看，铁矿石价格近期或将逐渐寻底企稳。
【风险提示】钢厂近期减产力度；10月下游需求表现；海外矿山发运进展；宏观政策变化
作者：本文内容由南华研究院边舒扬Z0012647、夏莹莹Z0016569、傅小燕Z0002675、徐晨曦Z0001908、赵搏Z0021236、翟帅男Z0013395、潘响Z0021448、廖臣悦Z0022951、王映Z0016367、盛明星Z0024219、陈嘉宁Z0020097、陈晨Z0022868、凌川惠Z0019531、田梦君F03159055、施哲F03157308、陈皓若F03159345、林嘉玮F03145451、沈玮玮F03140197、王浩然F03157553提供。
