【10月通胀数据】能源脉冲与 AI 链条共振

9月CPI同比上涨0.9%，涨幅较上月回升0.1个百分点，环比上涨0.2%、涨幅回落0.2个百分点。扣除食品和能源（850101）的核心CPI同比上涨1.0%，与上月持平。PPI同比上涨5.0%、环比上涨1.2%，涨幅分别较上月扩大1.2和0.8个百分点。

主要观点

9月CPI及PPI数据同比整体回升，创2022年7月以来的新高，回升动能的来源并不相同——CPI的边际改善集中于能源（850101）与AI硬件，PPI的加速则几乎完全由上游能源（850101）和中游高技术链条主导，终端需求的支撑依然偏弱。

9月CPI同比0.9%，涨幅较上月回升0.1个百分点，环比上涨0.2%、涨幅较上月回升0.1个百分点，环比上涨0.2%，核心CPI与上月持平，能源（850101）价格涨幅由上月4.1%扩大至7.3%，是同比回升的主要来源。环比由服务价格"由涨转降"拖累，读数回落0.2个百分点，呈"同比微升、环比走弱"的组合。结构上，食品同比下降1.7%，猪肉（885573）与鲜菜两项合计即拖累CPI同比约0.33个百分点，主要因暑期结束、机票住宿旅行社收费回落，服务价格环比有所下行。移动电话机、计算机、平板电脑、数据存储设备等工业设备同比大幅上涨，拉动涨幅约0.23个百分点。本月CPI上行的主要影响因素。一是国际能源（850101）价格的输入性传导，二是AI需求驱动的硬件涨价，通信工具分项同比增速已连续两月在10%上方，三是内需疲弱持续反映在服务价格上，环比转负说明出行外的服务提价能力有限。此外，黄金饰品（884141）环比转跌，说明贵金属（881169）的支撑正在边际减弱。展望四季度，四季度翘尾略有抬升，叠加双节与年末消费（883434）、以旧换新政策延续，CPI同比中枢或小幅上移至1.0%—1.2%，但内生通胀动能仍然有限。需持续观察AI产品对价格的推动、极端天气对食品的扰动，以及PPI上行向CPI的外溢效应。

9月PPI同比上涨5.0%、明显高于市场一致预期4.3%，环比上涨1.2%。分行业看，煤炭开采（884014）和洗选业、石油和天然气（885430）开采业、石油煤炭（850105）及其他燃料加工业等石化、有色相关行业的涨幅全面扩大，合计影响PPI同比上涨约5.42个百分点、上拉影响较上月增加1.12个百分点。环比涨幅的扩大由三重力量驱动：一是输入性拉动，国际原油与有色金属（1B0819）价格上行带动石油开采、精炼石油等行业上行，二是行业供需变化，冬季供暖备煤需求叠加主产区供应偏紧、国际煤价上涨预期，拉动煤炭（850105）采选与煤炭（850105）加工大涨，建材（850107）需求回升亦带动非金属矿物制品在连降7个月后转涨0.3%。三是AI与算电协同等新动能需求。展望未来，PPI的上涨并非建立在需求全面改善之上，而是输入性通胀与局部链条修复的结果，中下游价格扩散明显不足，PPI向CPI的传导仍主要集中在能源（850101）领域。脱离终端需求、仅由原油和地缘政治驱动的PPI冲高，维持时间预计小于一季度，考虑到国内供强需弱格局未变，四季度PPI同比或维持偏强区间，但进一步上行空间有限，若中东局势外溢进一步推升油价，上行时间将拉长、回落也将更快，需重点跟踪年底生产端补库存与出口情况。