中国发展改革报社评论员|崔立勇
面对投资数据，一代人有一代人的焦虑。20年前，经济学家焦虑“投资过热”；20年后的今天，焦虑掉了个头，转向“投资失速”。
2006年，经济学家吴敬琏担心的是投资太多、投资效率太低。他强调，中国过度依赖投资拉动增长，一定会出现投资回报递减，ICOR(增量资本产出率)居高不下，增加GDP所需的投资增量过多。
经济学家那时的判断趋于一致：中国投资的问题不在于“多”，而在于“投向不对”。不少资金流向了形象工程、低水平重复建设、产能过剩的钢铁（850106）水泥（884060），而没有流向能提高生产率的领域。
20年后，投资已然改变。今年前三季度，全国固定资产投资(不含农户)同比下降7.2%。与此同时，知识产权产品投资同比增长9.3%。高技术产业投资同比增长4.9%。5月，华泰证券（601688）的分析显示，ICOR的走势已由升转降，资本边际产出呈回升态势。
吴敬琏等经济学家强调投资“关键不在于速度，而在于效率”。这句话放在2006年，指投资增速太高但效率太低；放在2026年，变成了投资增速下降，效率能否提升更为关键。时间横跨20年，“道理”相同：判断投资，不能单单从整体增速论英雄。
中国经济快速发展的20年间，不难发现投资始终未变的地方。
2006年，经济学家林毅夫表示：“投资增长过快带来的主要问题不在于通胀压力，而是，等投资建成后变成产能，会使现在已经凸显的产能过剩问题更加严重。”2026年，复旦大学经济学院院长张军说：“投资在短期是需求，但在项目完成后就变成产能，变成供给端的产能。中国今天的供给能力在全球独一无二，再靠超常的投资扩张去实现更大的产能已不现实。”
2006年，吴敬琏说，中国原来的增长模式“简单说就是用投资来支撑增长，主要靠资本投入来实现增长”，而现代经济增长的特点“不是靠投资拉动，而是靠技术进步和效率提高所支撑的”。今年前三季度，信息服务（III）业，航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备（881129）制造业投资分别增长20.2%、12.5%、7.6%……流向这些领域的资金，恰恰是经济学家当年特别希望增加的“好投资”。
厘清投资增速，绝不是说投资不重要。9月在清华五道口首席经济学家论坛上，林毅夫表示：“无论对内再平衡还是对世界再平衡，出路主要还是在投资：一边投资产业升级，抓住第四次工业革命的机遇；一边投资绿色和新型基础设施。”
正如林毅夫描述的方向，投资的结构与效率正在发生变化。传统意义上的投资，很大程度上等同于固定资产投资，代表钢筋水泥（884060）的实物量。如今，研发投入、软件购置、数据资产、专利布局，这些“看不见的投资”开始跑起来。2025年全社会研发经费投入强度首次超过OECD国家平均水平，知识产权产品投资增速持续高于整体投资，新动能加速集聚的特征更加明显。
纵观过去20年，任何时候想要准确地预测投资的短期走势都不容易。但是，如今可以较为清晰地看到投资四个维度的确定性。
一是方向：资金加速流向代表未来的领域，企业投资的重心正从建厂房、上产线转向研发投入和技术改造。
二是空间：“六张网”建设、城市更新、乡村全面振兴，每一项都是实实在在的投资需求。中国是拥有14亿多人口的世界上最大发展中国家，在城乡间、区域间的不平衡中处处藏着投资的机会。9月28日，京港高铁（885562）雄安至商丘段、西渝高铁（885562）西安至安康段、哈尔滨至伊春高铁（885562）、宜昌至兴山高铁（885562）同一天开通运营，四条高铁（885562）线路覆盖华北、东北、西北、华中多个此前从未通高铁（885562）的县域。
三是民间投资：“民资入核”“民资入铁”“民资入电”成为新趋势，从中央到地方持续打通民间投资堵点，放宽市场准入、破除隐性壁垒。
四是机制：多项政策将投资意愿加速转化为实物工作量，让资金以更高的效率从“有钱的地方”流向“需要钱的地方”。
北京大学国民经济研究中心主任苏剑认为：“过去二三十年房地产（881153）行业以开发建设为主，大幅提升了居民住房面积和生活水平，如今中国人均住房面积已达发达国家平均水平，总量扩张空间有限，未来将进入结构性调整阶段，正从‘增量扩张’转向‘存量提质’的‘柳暗花明’新阶段。”
房地产（881153）转向“柳暗花明”，投资整体发展又何尝不是呢？只看一个季度、半年的投资增速，产生担心是自然的，但如果看到资金正在从旧赛道流向新赛道，看到投资内部的方向性变化，那么就会平添几分定力。
多年前，经济学家梁小民说：“考虑经济政策不要从一时一地出发，要看到长远的利弊。”这个判断在今天依然充满力量。看投资，看得太短是焦虑，看得够长才是信心。
