光大证券（HK6178）发布研报称，维持百胜中国（HK9987）(09987)2026-2028年归母净利润预测分别为10.27/11.09/11.83亿美元，折合2026-2028年EPS分别为3.04/3.28/3.50美元。当前股价对应2026-2028年PE分别为16x/15x/14x，公司为西式快餐龙头企业，具备较强的数字化和供应链能力，两大核心品牌在渠道下沉方面仍具备一定增长空间，维持“买入”评级。
光大证券（HK6178）主要观点如下：
事件：26Q3百胜中国（HK9987）实现营收34.77亿美元，同比+8%(或+2%，不计及外币换算影响);实现经营利润4.51亿美元，同比+13%(或+6%，不计及外币换算影响);归母净利润3.11亿美元，同比+10%;经营利润率13.0%，同比+0.5pcts，连续第十个季度提升。
司店销售短期承压，9月经营表现边际改善。1)同店销售：26Q3整体同店销售额司比-3%，主要受去年同期外卖平台补贴形成的高基数及8月不利天气影响，9月司店销售指数环比改善;同店交易量同比+3%，连续第十五个季度增长。分品牌看，肯德基同店销售额同比-3%，交易量同比+3%，客单价同比-5%;必胜客同店销售额同比-3%，交易量同比+5%，客单价同比-8%，小额订单增加及高性价比策略持续带动客流。
2)外卖业务：26Q3外卖销售额同比+7%，增速受平台补贴退坡影响有所放缓，外卖占餐厅收入比例为54%，同比+3pcts、环比持平;肯德基、必胜客外卖占比分别为54%、53%。公司通过到店专属优惠、门店体验及外带便利性吸引顾客回店，堂食与外带表现环比改善。
3)门店扩张：26Q3净新增门店692家，创单季历史新高，其中加盟店占比44%;肯德基、必胜客分别净新增518、191家。截至9月末总门店19989家，其中肯德基14307家、必胜客4740家。公司将全年净新增门店目标上调至超2400家，年末总门店目标超20500家，肯德基及必胜客净新增门店中加盟店占比目标均为40%-50%。超过半数新店布局新城市、特渠或尚无堂食及外送覆盖的商圈，以降低对存量门店的分流;肯德基小镇店、必胜客WOW及双子座并列店等灵活店型，配合低线市场定制菜单，提升渠道下沉适配性。
经营利润率连续第十个季度提升，必胜客品牌收购效益开始释放。1)盈利能力：26Q3整体餐厅利润率17.8%，同比+0.5pcts，主要得益于运营精简及有利的原材料价格，抵销高性价比产品、同店销售下滑及外卖占比提升带来的成本压力，必胜客特许经营费节省亦贡献利润增量。分品牌看，26Q3肯德基餐厅利润率18.6%，司比+0.1pcts;必胜客餐厅利润率15.3%，同比+1.9pcts。公司于8月7日完成必胜客中国内地品牌所有权收购，免除品牌特许经营费，叠加运营精简及自动化，推动必胜客盈利能力提升。2)股东回馈：26Q3公司向股东回馈3.62亿美元，包括2.63亿美元股票回购及9900万美元现金股息，全年回馈15亿美元的目标不变。董事会于11月批准增加10亿美元股票回购授权，增加后剩余授权约13亿美元;同时宣派每股现金股息0.29美元，预计12月22日支付。2027年起，公司计划将扣除对子公司少数股东分红后的约100%自由现金流回馈股东，预计2027-2028年年均回馈9亿至10亿美元以上，2028年回馈规模突破10亿美元。
新业务加速拓展，模式创新持续贡献增量。1)肯悦咖啡：截至26Q3末门店超4000家，2027年目标超5000家;夏季高峰期苹果（AAPL）气泡美式周销量超100万杯，第三季度非咖啡饮品销售额同比增长超两倍，饮品品类拓展持续丰富消费（883434）场景。
2)KPRO肯律轻食：截至26Q3末门店超700家，覆盖约250个城市，销售及利润表现好于内部模型;2026年末目标提升至超850家，2027年目标1500家。
3)必胜汉堡：汉堡模块已拓展至超300家门店、覆盖50个城市，为母店带来双位数销售额提升及可观利润贡献，目标2026年覆盖超500家、2027年超1000家;必胜客汉堡品类2026年销售目标为突破10亿元人民币。
4)“车速取”服务：已覆盖超9000家肯德基门店，2026年目标覆盖超10000家、实现销售额10亿元人民币，便捷体验有望带动外带业务增长。展望未来，渠道下沉、品类拓展与成本优化共同支撑中期增长，品牌收购效益有望逐步释放。
