海内外行业需求共振为公司业绩带来强确定性
　　工程机械行业正在经历从“出口拉动单轮驱动”向“国内周期上行+海外持续扩张”的双轮驱动的切换。国内来看，政策红利、设备更新及电动化渗透率提升共同驱动行业周期上行。海外来看，海外工程机械市场占全球销售额规模的80%以上，而2024年中国工程机械龙头企业的海外市场份额仅为12%，可发展空间巨大。考虑到国内市场的“复苏贝塔”以及海外市场的“扩张贝塔”，海内外行业共振将为公司带来强业绩确定性。基于此，我们预测2025-2027年公司前三大业务——土方机械、起重机械和混凝土机械业务收入年复合增速分别为15.0%/10.1%/8.2%。
　　国企改革释放内生动力，矿机业务打造第二增长曲线
　　公司的国企改革路径通过“混改引资-整体上市-股权激励”三步走战略，管理层与股东利益高度一致。公司对ROE及现金流的考核，使得公司需要加速提升海外市场占比、高端产品占比，加速低效资产出清，有利于提升公司估值水平。矿山机械是徐工机械最具差异化竞争优势的板块，具备高技术壁垒、高毛利、高客户粘性的特征。根据公司投资者交流公告，公司对矿山机械的目标是在2030年营收超400亿，因此矿山机械有望成为公司第二增长曲线并驱动公司整体毛利率水平提升。我们预测公司2025-2027年矿山机械营收复合增速达36.1%。
　　首次覆盖，给予增持评级，目标价13.94元
　　我们预计2025-2027年每股收益分别为0.64/0.82/1.02元，CAGR为25.85%。估值端，取2026年作为估值基准年份，考虑到公司2025-2027年每股收益的年复合增速与可比公司均值相近，因此参考可比公司基于Wind一致预期的2026年预测市盈率均值17倍进行估值。目前公司估值水平较低主要系市场过去对公司坏账风险和资产质量有所担忧，从而影响了估值水平。但考虑到公司国企改革后的强内生动力，未来随着公司业绩指标的稳步提升，我们认为其估值水平也应有所提升，因此取均值17倍进行估值较为合理。基于2026年预测每股收益0.82元（财报口径），我们得出目标价13.94元，隐含36.0%的上行空间，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　全球及地区竞争格局变化、研发不及预期、下游需求不及预期、地缘政治、汇率风险及原材料价格波动等。