事项：
　　公司发布财报，25年营收3.64亿元（-16.70%），归母净利润0.04亿元（-89.61%），扣非归母净利润-0.06亿元（24年同期为0.26亿元）。25Q4营收1.06亿元（-8.33%），归母净利润-0.02亿元（24年同期为0.10亿元），扣非归母净利润-0.07亿元（24年同期为0.12亿元）。26Q1营收0.83亿元（+10.30%），归母净利润-0.06亿元（25年同期为47万元），扣非归母净利润-0.07亿元（25年同期为-0.02亿元）。
　　评论：
　　受集采影响，公司25年收入增速阶段性承压。24年、25年，公司两大核心产品HPV产品、肿瘤标志物检测产品分别被纳入集采，25年公司收入增速阶段性承压。分业务板块来看，25年公司IVD试剂收入3.47亿元（-15.75%），其中25年实施集采的肿瘤标志物检测产品收入同比下降约25%，25年公司IVD仪器收入0.12亿元（-43.68%），25年公司服务收入0.05亿元（+39.76%）；分业务区域来看，25年公司国内收入3.55亿元（-18.28%），阶段性承压于集采，海外收入0.09亿元（+296.23%），实现高速增长，25年公司加快了海外团队组建、产品准入等相关工作，并与康录生物的海外团队推进了合作。
　　多因素扰动公司25年利润增速。1）受行业整体发展放缓影响，25年公司参股子公司盈利水平下降，公司对联营和合营企业的投资收益分别相较24年减少151万元、下降14.45%；2）25年公司信用减值损失0.19亿元、资产减值损失0.15亿元，较24年分别扩大了317万元和346万元；3）25年公司资产处置损失2万元，而24年资产减值实现收益408万元，同比减少了410万元。
　　控股收购康录生物，巩固肿瘤诊断领域竞争优势。25年公司控股收购了国内分子病理领域龙头康录生物，其自2025年8月31日起纳入公司合并报表范围。此次控股收购使得公司快速进入主流病理市场，补充了公司在肿瘤全病程管理中的伴随诊断、预后及疗效监测等环节的产品线，进一步形成了“流式荧光+PCR+FISH”多维技术布局，巩固了公司在肿瘤诊断领域的竞争优势。
　　26Q1公司毛利率水平稳中有升，销售投入增加导致净利率水平阶段性下降。26Q1公司毛利率为64.87%（+1.21pct），净利率为-7.57%（-6.34pct），销售费用率为38.20%（+3.64pct），管理费用率为13.12%（-0.14pct），研发费用率为15.35%（+0.59pct），财务费用率为1.79%（+3.58pct）。
　　投资建议：综合考虑公司财报业绩、集采节奏和肿瘤检测需求情况，我们预计公司26-28年归母净利润分别为0.14、0.35、0.43亿元（26-27年原预测值为0.41、0.54亿元），对应PE分别为178、70、56倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值32.6亿元，对应目标价约20元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、集采降价影响超预期；2、流式荧光仪、化学发光仪、流水线等装机不达预期；3、并购标的整合不及预期；4、商誉减值风险。