事件：公司发布2026年中报。26H1公司营收同比-12.2%至210.4亿元，归母净利润同比-24.3%至64.4亿元；26Q2单季度营收同比-17.7%至61.2亿元，归母净利润同比-43.1%至10.6亿元。
　　26Q2公司主动降速释压，单季度毛利率表现亮眼。26Q1/Q2公司营收同比-9.7%/-17.7%至149.2/61.2亿元，26Q2公司单季主动释压，其中26Q1省内/省外营收同比+0.1%/-15.4%，Q2省内/省外营收同比-30.1%/11.5%，省内外发展节奏交替，26Q2末合同负债环比-12.5亿/同比+6.8亿元，合同负债蓄水池稳定增长。26H1/26Q2公司毛利率同比-1.3/+4.4pct至75.4%/76.3%，考虑到25Q2单季度毛利率-3.2pct至71.9%，可见26Q2产品结构表现好于同期、带动毛利率增长亮眼。
　　收入规模效应走弱扰动费用率，广宣费拉动销售费用率上行。26Q2单季度公司销售/管理费用率同比+9.7/+1.0pct至21.2%/5.3%，26H1视角下销售/管理费用率同比+2.5/0.5pct至12.4%/3.1%，其中26H1/26Q2销售费用同比+51.2%/10.0%，拆分26H1销售费用可见费用绝对值增长主要系广告及业务宣传费同比+19.8%至18.4亿元，剔除广宣费后其他销售费用同比-7.9%，同时26Q2税金率/所得税率同比+1.7/5.4pct至24.0%/32.2%，带动归母净利率同比-7.7pct至17.3%。
　　行业行至底部，看好新周期汾酒新发展。公司作为清香白酒龙头、产品权价格带布局，满足消费者不同场景需求，在行业筑底期具备主动应对能力，公司历经改革后全国化仍具较大潜力，期待随着白酒行业周期见底后汾酒在新周期的新发展。
　　盈利预测和投资建议。预计2026-2028年公司归母净利润同比-18.7%/+9.2%/10.1%至99.5/108.7/119.7亿元，当前股价对应PE为15/13/12x，按公司分红规划2025-2027年分红率维持65%以上，当前对应股息率为4.5%以上，考虑可比公司估值，给予2026年20倍PE，合理价值为163.19元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。宏观经济下行影响需求；全国化不及预期；食品安全问题。