业绩回顾
　　1-3Q26收入和利润符合我们的预期
　　公司公布1-3Q26业绩：营业收入7803亿元，同比-1.8%；主营业务收入6577亿元，同比-3.7%；归母净利润1,062亿元，同比-7.9%；收入和归母净利润表现符合我们的预期。3Q26单季度，营业收入2423亿元，同比-3.4%；主营业务收入2,051亿元，同比-5.1%；归母净利润273亿元，同比-12.2%。
　　发展趋势
　　移动、宽带用户维持增长，收入下滑主要源自增值税影响ARPU。3Q26，公司主营业务收入同比-5.1%。3Q末移动客户10.14亿户，单季净增约301万户；宽带客户3.42亿户，单季净增约535万户；用户数稳健增长。我们认为收入下滑主要源自增值税税率调整及市场竞争等因素影响公司ARPU表现。
　　成本管控严格。港股口径，网运成本/折旧摊销/雇员薪酬/销售费用/其他营运支出分别同比-7.8%/-0.4%/-0.6%/+1.9%/-0.2%。A股口径，销售/管理/研发费用分别同比+1.8%/+0.9%/-15%。
　　3Q26扣非归母净利润同比基本持平，归母净利润跌幅扩大主要受公允价值变动收益等影响。3Q26归母净利润同比-12.2%，3Q归母净利润跌幅较2Q（-7.4%）扩大，但3Q26扣非归母净利润同比仅-0.2%，我们认为主要源自非经常性损益影响：3Q26公司非经常性损益-14.3亿元，其中金融资产和负债相关损益-31.1亿元；而3Q25公司非经常性损益为23.7亿元。
　　3Q26OCF同比下滑，主要源自流出增长。3Q26OCF为704亿元，同比-8.8%，主要源自经营性现金流流出同比+2.9%。信用减值损失51亿元，同比-6.5%，3Q末应收账款同比+9.4%；我们认为公司加强现金管理，全年OCF有望同比好转。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2026/27年盈利预测不变。当前A股对应2026/27年17.3/17.0xP/E，当前港股对应2026/27年11.8/11.2xP/E。采用SOTP估值法，A/港股均维持跑赢行业评级，目标价维持A股118元/港股102港元，对应2026/27年20.1/19.7倍（A股）、15.0/14.2倍（港股）P/E，分别对应15.9/26.7%上行空间。
　　风险
　　移动ARPU下滑超预期，算力投资回报不及预期。