西部矿业发布三季报：Q3实现营收203.45亿元（yoy+20.94%，qoq-1.80%），归母净利26.20亿元（yoy+143.48%，qoq+1.43%）。2026年Q1-Q3实现营收597.88亿元（yoy+23.42%），归母净利67.89亿元（yoy+130.50%），扣非净利68.18亿元（yoy+135.11%），归母净利同比上升较多主因铜、钼等金属价格走强。我们看好公司核心价值，1）产量成长性较好，公司玉龙三期有望年底完工、四期在论证中；茶亭铜矿已启动前期工作、公司力争十五五末建成投产。2）矿山均位于国内，资产安全性高。维持"增持"评级。
　　26Q1-3铜、钼等价格上涨驱动归母净利同比增长
　　26Q3公司矿产铜3.84万吨/矿产锌2.65万吨/矿产铅1.31万吨/矿产钼1164金属吨/铁精粉48.69万吨/精矿含金40.36千克/精矿含银29.55吨，1-9月各产品年度计划完成率分别为74.97%/70.90%/67.04%/79.59%/57.99%/62.80%/76.70%，其中矿产铅、精矿含金偏低主要是原矿处理量及入选品位低于计划指标；铁精粉偏低主要是双利矿业新选厂投产，产能未完全释放；冶炼锌主因加工费导致盈利能力承压下公司计划性停产。26Q1-3公司归母净利同比大幅提升130.50%至67.89亿元，核心驱动为铜、钼等金属价格较上年同期增长，铜/锌/铅/钼/铁/金/银价格分别同比+32%/+7%/-3%/+28%/0%/+34%/+111%。
　　公司产量成长性较好，玉龙及茶亭贡献增量
　　玉龙铜矿方面，根据公司投资者调研纪要（2026-8-21），玉龙铜矿三期正按计划施工推进，基建部分预计2026年末完工，2027年正式投产，投产后选矿处理能力由2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计铜金属年产量有望达到18万吨，钼产量将超过5000吨。四期（矿石处理能力达4500万吨/年）扩建项目目前还处在前期论证阶段，预可研报告已经完成，现阶段重点评估剥采规模、配套基建、经济可行性等要素，暂未敲定投资总额与建设时间表，计划待三期投运之后再确定后续落地节奏。茶亭铜金矿方面，该矿已通过储量核实报告评审备案，铜资源量239万吨0.29%、伴生金资源量313吨0.39g/t、伴生银资源量1430吨2.15g/t。公司已经启动前期筹备工作，力争在十五五末建成投产。
　　盈利预测与估值
　　考虑到2026年初至今铜供需格局强于我们先前的预期、且市场对美国加征铜关税的担忧持续，我们上调26-28年铜价假设，测算公司26-28年归母净利润分别为88.06/85.21/91.48亿元（较前值变化：+25.38%/+20.59%/+20.25%）。可比公司Wind一致预期2027年PE均值为9.29X，给予公司2027年9.29XPE，目标价33.25元（前值39.94元，基于2026年13.54XPE），目标价下调与PE估值切换到27年有关。维持“增持”评级。
　　风险提示：美国关税政策风险、宏观环境波动、铜等金属价格不及预期、公司矿产扩产进度不及预期。