首次覆盖金盘科技给予“买入”评级，目标价68.85元（27年27倍PE）。公司为国内干变龙头，近三十年北美经营史沉淀出同业稀缺的渠道资产，是国内少有可直接对接海外CSP客户的电力设备企业。欧美电网设备紧缺持续，公司依托五大海外基地加速兑现订单，26Q1-3外销新签同比+296.54%；同时品类与电压双维突破、数据中心标签快速强化，前瞻布局SST已发往海外客户挂网测试。
　　赴美三十年沉淀渠道壁垒，欧美电力设备紧缺下订单加速兑现
　　全球电网投资共振向上，欧美电网设备紧缺具备强持续性。公司1998年赴美上市并设立JST，业务已覆盖6大洲87国；26Q1-3外销收入达25.14亿元（yoy+58.05%），外销新签订单61.49亿元（yoy+296.54%）、在手订单69.81亿元，按约1年交付周期对26-27年收入形成扎实支撑。公司已布局墨西哥、波兰、马来西亚及美国弗吉尼亚/佛罗里达5大基地，可保障海外订单交付并对冲贸易政策波动。欧美毛利率显著高于国内，海外收入占比持续提升将同步抬升毛、净利率。
　　从干变龙头到多品类供应商，从风电/工业配套到数据中心强标签
　　公司由中低压干变龙头迈向覆盖干/油变、高/中/低压的多品类头部供应商，已实现0.4kV-345kV批量供货，26年新增超高压募投项目指向500kV以下全覆盖。下游风电/工业配套基本盘稳健，同时发力数据中心领域，26Q1-3收入达23.98亿元（yoy+146.24%，占39.29%）。我们测算美国数据中心变压器需求将由2025年34.2GW增至2030年295.8GW（CAGR53.9%），公司有望充分受益。
　　SST具备渠道优势，打开第二成长曲线
　　公司2025年8月推出10kV/2.4MW全碳化硅样机，效率98%；截至25年底迭代至3.0版本并完成北美13.8kV标准适配，26Q1发往海外数据中心客户挂网测试。我们预计SST全球市场规模2030年达274.4亿美元（对应2028~30年CAGR为192%），公司产品核心环节技术自主可控，客户渠道复用缩短验证周期，中性情景下我们预计公司2030年该业务净利润可达22.3亿元，利润弹性可观。
　　我们与市场观点不同之处
　　1.市场以2025年营收仅增5.71%质疑公司成长性，我们认为系国内新能源需求放缓与关税扰动推迟北美客户提货所致，25年海外订单兑现率降至69%、明显低于22-24年的106%/129%/100%，收入被递延而非订单流失。2.市场担忧北美政策压制业务，我们认为公司主业仍集中于中低电压等级产品，同时具备属地产能，政策波及度较低。3.市场仍以传统变压器框架估值，低估了SST的期权价值。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司26-28年归母净利润为8.72、11.73、14.90亿元，同比增长32.26%、34.47%、27.06%，对应EPS为1.90、2.55、3.24元。可比公司27年一致预期平均PE为19倍，考虑到公司海外渠道先发壁垒深厚，面向欧美优势突出；同时直接对接海外CSP厂商能力稀缺，有望显著受益于数据中心赛道高增；全球化布局完善，支撑海外订单加速兑现，主营业务受到海外贸易政策影响风险较低，业绩弹性更高（26-28年归母净利润CAGR达31.2%，可比均值27.0%），给予27年27倍PE，目标价68.85元。
　　风险提示：产业政策或国际贸易政策风险，数据中心建设节奏不及预期，产品市场规模测算存在偏差，原材料价格上涨，业绩兑现不及预期，汇率波动风险。