公司发布26年三季报，26Q1-3实现收入134.5亿元，同比+24.5%，其中26Q3实现收入47.5亿元，同比+25.5%。ANC增长提速，国内渠道拓展与海外扩张持续推进。BNC延续高增，奶粉份额提升与营养品增长共同驱动。PNC收入承压，持续推进高端化及渠道拓展。去杠杆持续推进，股东回报有望提升。
　　Q3收入增长较快，中国市场贡献主要增量。公司26Q1-3实现收入134.5亿元，同比+24.5%，其中26Q3实现收入47.5亿元，同比+25.5%。分区域看，Q1-Q3中国内地/北美/澳新/其他区域收入分别同比+31.9%/+4.7%/-0.2%/+22.0%，中国市场收入占比同比+4.2pcts至75.2%，仍为主要增长来源。
　　ANC增长提速，国内渠道拓展与海外扩张持续推进。ANC业务26Q1-3实现收入61.7亿元，同比+17.7%；其中Q3实现收入22.0亿元，同比+21.9%。
　　前三季度Swisse中国市场收入同比+21.5%，抖音/新零售/跨境电商/一般贸易渠道分别增长+52.2%/+24.3%/+21.4%/+21.9%，SwissePlus、LittleSwisse及心脏/代谢/关节健康等创新品类推动高端化，持续保持中国内地线上维生素、草本及矿物补充剂市场No.1。海外方面，前三季度澳新本土市场增长11.1%，随着代购调整影响减弱，澳新整体Q3同类比较恢复正增长+4.5%。亚洲9个扩张市场前三季度同类比较收入同比+40.0%。
　　BNC延续高增，奶粉份额提升与营养品增长共同驱动。BNC业务26Q1-3实现收入57.4亿元，同比+44.6%；其中Q3实现收入21.1亿元，同比+43.5%；单Q3婴配粉/婴幼儿益生菌及营养补充品收入+47.9%/+28.2%。前三季度中国婴配粉收入同比+54.5%，派星HMO配方升级、新手妈妈教育及3段转化共同驱动增长。截至2026年8月末MAT，合生元超高端婴配粉份额达22.3%、同比+6.9pcts；同期1段/2段婴配粉零售额分别增长63.5%/45.5%，为后续向3段产品转化提供基础。渠道库存维持低位，公司以15天为管理目标，并争取进一步降至10天。
　　PNC收入承压，持续推进高端化及渠道拓展。PNC业务26Q1-3实现收入分别15.3亿元，同比-3.6%，同类比较同比+0.2%；其中26Q3收入4.4亿元，同比-13.5%，同类比较同比-9.3%。前三季度中国PNC收入同比-36.3%，SolidGold高利润率产品占比46.8%。北美前三季度同类比较收入同比+9.3%，其中ZestyPaws/SolidGold分别增长8.8%/7.3%；单Q3北美同类比较收入同比-3.0%，主要受到促销错期及上年渠道扩张基数影响；公司持续拓展电商及线下分销网络，并推进Costco渠道测试。
　　去杠杆持续推进，股东回报有望提升。截至26Q3末，公司现金储备超21亿元，前三季度累计减少债务总额超过13亿元；人民币借款及对冲安排提供相当于借款总额100%的风险覆盖。公司目标为2026年净杠杆率降至2倍，Q4根据现金情况继续偿债；预计全年最终派息率位于50%-70%区间。
　　投资建议：全年指引再次上调，股东回报同步改善，维持“强烈推荐”评级。公司上调集团全年收入预期，收入增长指引由中高双位数提高至高双位数；ANC依靠产品创新及渠道拓展保持增长，全年维持双位数增长预期、EBITDA利润率近20%；BNC继续围绕新客获取及3段转化扩大用户价值；PNC聚焦高利润率产品及北美渠道扩张。针对澳洲部分批次产品撤回，涉及产品未流向中国内地，预计影响可控，公司将加强原材料及终端产品检测及供应商质量管理投入。我们上调26-27年归母净利润至9.6、11.0亿，对应26/27年分别13/11xPE，给予目标价31.1港元，对应27年15xPE，较当前具备40%上涨空间，重申强烈推荐。
　　风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨、行业竞争加剧、海外市场及新渠道拓展不及预期等。