浦银国际观点：尽管运动服饰行业在4Q26仍将面临较多不确定性，但考虑到公司灵活的运营及产品策略、严格的渠道库存管理、谨慎的成本和费用控制，我们预测李宁达成2026年全年业绩指引（即收入同比低单位数增长，净利率中单位数至高单位数）问题不大。尽管李宁积极的营销投入仍需时间才能看到成效，但3Q26优于同业的流水表现、2026全年较高的业绩确定性、长期丰富的营销资源、稳定的派息率及潜在特别股息的派发、较低的估值水平，这些都有望提振李宁短期的市场情绪。我们认为李宁的股价在运动服饰行业中具有较高的弹性，维持“买入”评级及目标价不变。
　　3Q26流水表现好于同业：李宁大货3Q26全渠道流水同比下降低单位数，与我们的预期一致。包括童装（同比维持双位数流水增长）后，李宁3Q26整体流水同比持平，好于安踏主品牌及特步（两者都同比下降中单位数）。管理层表示，李宁3Q26的流水表现呈逐月改善的趋势。分渠道来看，3Q26线下渠道流水同比下降中单位数（直营零售同比持平，批发同比下降中单位数），电商流水同比高单位数增长。折扣方面，3Q26线下折扣同比加深低单位数，环比亦有加深；线上折扣同比加深幅度小于线下，且环比保持稳定。3Q26末库销比为5-6个月，渠道库存水平与库龄结构依然维持健康。
　　4Q26不确定因素较多，但维持全年业绩指引：假期错峰导致“十一”长假（10/1-10/7）流水同比表现一般，且10月至今（比去年少一天假期）的流水同比承压。另外，“双十一”目前仍处于起始阶段，消费情绪未见明显改善，且短期行业可能面临较大的促销和竞争压力。因此，管理层认为4Q26业绩具有较大的不确定性。尽管如此，9月以及10月至今的折扣录得同比改善（主要是去年同期折扣较深），我们预计4Q26同比的折扣压力可能有所缓解。管理层维持2026年全年收入低单位数增长，净利率中单位数至高单位数的业绩指引，并目标到年底渠道库销比降至4-4.5个月。
　　3Q26品类表现延续2Q26的趋势：跑步和篮球3Q26流水继续录得同比下滑。其中，跑步品类3Q26流水同比下降个位数（销量持平，但折扣加深导致ASP下降），折扣加深幅度有所收窄，但渠道库存偏高。管理层有信心逐步推动跑步品类价格带和渠道库存回到更加健康有序水平。运动生活品类流水环比有所转弱，而综训延续品类1H26的趋势，流水表现相对稳健，女子表现好于男子。户外和荣耀金标产品在低基数下持续录得强劲增长，流水贡献分别为中单位数和低单位数。
　　投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期。