公司发布三季报，2026年前三季度实现营业收入1033.49亿元，同比+7.6%；归母净利润29.07亿元，同比-29.8%；扣非净利润24.04亿元，同比-42.5%。单季度看，2026Q3实现营收391.09亿元，同比+5.0%；归母净利润12.96亿元，同比-13.8%；扣非净利润10.98亿元，同比-27.9%。鱼粉价格高位依旧压制公司水产料吨利表现，但经我们测算，公司Q3水产料吨利的同比降幅有所收窄，展望明年，公司海外业务有望保持较快增长、水产料成本端压力有望边际缓解、生猪养殖业务也有望释放利润弹性，公司中长期国内市占率提升以及海外高成长逻辑坚实，维持“买入”评级。
　　饲料销量稳健增长，水产料吨利同比降幅收窄
　　经我们测算，26Q3公司饲料外销量约900万吨，同比+5%，维持稳健增长。其中禽料+7%，增速较上半年有所修复，主要系蛋禽肉鸭养殖端盈利回升后存栏有所恢复，带动饲料需求回升；猪料+5%，增速放缓主要系高基数影响；水产料同比持平，其中特种水产料受投苗下滑以及异常天气的影响略微承压，普水料保持稳健增长。此外，我们测算26Q3公司饲料吨净利同比有所下滑，主要系鱼粉价格维持高位，拖累水产料吨盈利表现，但由于7月水产料部分顺价，Q3水产料吨利同比降幅相对Q2有所修复。我们认为，随着27年厄尔尼诺转弱，主要鱼粉产区的捕捞恢复，鱼粉价格回落将带动公司水产料吨利进一步修复，叠加海外业务持续快速增长，饲料业务量利表现或触底回升。
　　养殖业务环比减亏，但仍拖累报表增速
　　经我们测算，公司26Q3生猪养殖业务环比减亏，综合成本降至12元/公斤以内，主要系养殖效率提升以及外购仔猪成本较上半年明显下降。虽然公司26Q3生猪养殖业务同比仍未扭亏，但剔除广西洪水造成的损失后，测算公司单Q3生猪养殖头均盈利约20元，依靠期货套保策略明显跑赢行业，但由于25年生猪养殖业务同期盈利，仍拖累报表增速表现。但我们认为，随着26年行业产能去化逐渐兑现至27年的供应减量，公司生猪养殖业务有望于27年释放利润弹性。
　　费用管控稳健，生产经营提质增效
　　公司前三季度四项费用合计59.37亿元，期间费用率5.74%，同比下降0.20pct，费用端管控稳健。拆分看，销售费用21.90亿元、同减2.1%（费率2.12%，同比降0.21pct），管理费用27.79亿元、同增5.2%（费率2.69%，同比降0.06pct），研发费用7.17亿元、同增14.1%（费率0.69%，同比升0.04pct），财务费用2.51亿元、同增22.4%（费率0.24%，同比升0.03pct），财务费用上行主要系海外产能建设融资成本较高。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26年归母净利润预测为38.5亿元（前值41.7亿元，下调幅度7.6%），基本维持公司27-28年归母净利润预测为59.9/64.9亿元，下调26年盈利预测主要系26Q3生猪价格略低于预期，但在公司期货套保与饲料主业的增长下，对整体盈利预测影响较小。参考可比公司2027年1.6xPB，考虑到公司27年业绩或增长较快，且中长期国内市占率提升以及海外高成长逻辑坚实，给予公司27年3.8xPB、BVPS18.11元（前值为26年4.0xpb、BVPS15.86元），上调目标价为68.36元（前值63.60元），目标价上调主因估值切换，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价持续低迷超预期风险，原材料价格大幅上涨风险，突发大规模动物疫病风险。