10月27日杭州银行披露26年三季报，26Q3单季度归母净利润、营收、PPOP同比+9.5%、+7.2%、+10.1%。1-9月归母净利润、营收、PPOP同比+9.8%、+5.5%、+7.4%，增速较1-6月-0.1pct、+0.8pct、+1.0pct，归母净利润增速小幅回落主要受所得税同比多增拖累（+58.2%，去年同期税率基数较低），税前利润总额同比+15.27%、较1-6月提速1.93pct，实际经营动能仍在改善。1-9月年化ROA、ROE分别同比-0.01pct、-0.75pct至0.95%、16.16%。本次业绩亮点是净利息收入延续较快增长，单三季度非息收入恢复正增长，资产质量整体稳健，我们维持"增持"评级。
　　信贷投放放缓，负债成本改善
　　9月末总资产、贷款、存款同比+10.2%、+14.4%、+12.9%，增速较6月末-0.2pct、-0.8pct、+1.2pct，扩表略有放缓，存款增长提速为负债端提供有力支撑。1-9月新增贷款1,010亿元，其中对公（含票据）增加1,226亿元、零售贷款减少217亿元，新增投放主要由对公驱动，重点领域投放保持较快增长；Q3单季新增贷款105亿元，对公、零售分别+139亿元、-34亿元，投放结构延续，零售贷款余额继续收缩。1-9月利息净收入同比+14.7%，增速较26H1回落4.5pct，但仍是前三季度营收增长的主要支撑。测算杭州银行1-9月年化净息差1.37%，较上半年-2bp。9月末活期存款占比40.0%，较26H1+0.2pct，存款结构边际改善。
　　非息降幅收窄，运营成本优化
　　1-9月非息收入同比-15.4%，降幅较26H1收窄6.8pct，收窄主要受益于公允价值变动损益由亏转盈，Q3单季非息收入同比+11.1%。1-9月中间业务收入同比+4.6%，增速较26H1回落11.9pct，主要受手续费及佣金支出增长影响（同比+43.7%）。1-9月其他非息收入同比-27.5%，降幅较26H1收窄14.1pct。金融投资方面，9月末交易性金融资产、债权投资、其他债权投资较年初分别+51.5%、+9.5%、-8.2%。投资收益34.04亿元、同比-53.4%（去年同期73.07亿元），汇兑收益同比-46.7%，共同拖累其他非息收入；公允价值变动损益3.88亿元、同比由亏转盈，部分对冲投资收益下行。成本收入比同比下降1.30个百分点至25.79%，成本控制稳健。
　　资产质量稳健，资本水平回升
　　9月末不良贷款率0.76%，较6月末持平；拨备覆盖率471%，较6月末下降1pct，风险抵补能力仍较充足。关注贷款率0.50%，环比小幅上升1bp，资产质量总体保持平稳。公司持续强化重点领域风险管控，推进存量不良贷款清收处置；测算Q3年化不良生成率0.22%，较Q2下行7bp；测算Q3年化信贷成本0.27%，同比下行18bp。9月末核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别较6月末+4bp、+4bp、+5bp至9.56%、11.55%、14.04%，资本水平边际回升；风险加权资产较上年末增长8.61%。
　　给予26年目标PB0.98倍
　　中长期低利率环境下资产收益率中枢可能仍将下移，预测26-28年归母净利润为208.4/227.8/248.6亿元（较前值+0.1%、-0.9%、-2.5%）。26年BVPS预测值20.56元（前值20.55元），对应PB0.82倍。可比公司26年Wind一致预测PB均值0.75倍（前值0.74倍）。公司盈利能力、资产质量优于同业，给予26年目标PB0.98倍（前值0.99倍），目标价20.15元（前值20.34元），维持“增持”评级。
　　风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。