芒果超媒发布2026年三季报：26Q1-Q3实现营业收入93.51亿元，同比增长3.18%；归母净利润2.13亿元，同比下降79.01%；扣非归母净利润1.83亿元，同比下降76.82%。26Q3单季度营收31.58亿元，同比增长1.87%，归母净利润0.12亿元，同比下降95.42%。利润下滑主要系部分会员收入同比下降叠加内容成本刚性，同时投资标的公允价值变动损失1.26亿元进一步拖累。Q3单季毛利率环比提升5.45pct至22.25%，边际明显改善。我们认为，公司综艺内容护城河强，AIGC战略加速落地有望重构内容成本曲线，中长期潜力值得重视。维持“增持”评级。
　　核心互联网视频业务承压，成本刚性下毛利率下滑
　　26Q1-Q3公司营收同比增长3.18%，归母净利润同比下降79.01%，主因收入确认节奏与刚性成本之间的阶段性错配。具体而言，渠道端合作模式调整叠加重点影视剧排播节奏变化，拖累会员收入同比下滑，而内容成本保持刚性，致使毛利率承压。公司前三季度整体毛利率20.80%，同比下降6.11pct。但边际上看，Q3单季毛利率22.25%，较Q2的16.80%回升5.45个百分点。这表明渠道调整的一次性冲击正在消化，公司经营效率已进入修复通道。费用端，前三季度销售/管理/研发费用率分别为14.72%/3.04%/2.14%，同比分别+0.05pct/-0.26pct/+0.22pct，研发投入加大主要投向AIGC及技术平台建设，短期压制利润但为长期竞争力蓄力。
　　内容储备充裕，综艺基本盘稳固，Q4剧集有望贡献会员回流
　　综艺方面，公司持续迭代《歌手》《乘风》《披荆斩棘》《声生不息》《大侦探》等综N代，同步布局《我们来了》《后会友期》《好好生活》等创新节目，综N代与创新综艺并行保障内容供给。剧集端，公司储备近百部剧集，涵盖《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》《玉璧秋》《欢聚》等多元题材，保障平台长效内容供给。展望Q4，上述储备剧目若陆续排播落地，有望对会员拉新与留存形成支撑。
　　AIGC从标杆项目走向厂牌化运营，中长期降本与变现空间可观
　　公司深度布局AIGC战略，持续加大资源投入，设立AIGC创新内容中心和AI产业化中心，依托芒果大模型、芒果灵创AIGC内容生产平台，推动人工智能深度嵌入内容策划、创制、生产全链路。《后西游记》作为国内首部登陆卫视黄金档的AI长剧，已跑通商业化链路，标志着公司在AI精品内容赛道实现从0到1的关键突破。芒果TV推出“灵创剧场”作为精品AIGC内容厂牌，聚焦精品女频中长剧、国风经典IP焕新、少儿动画三大差异化赛道，探索打造第二内容供给曲线。AI战略以更低边际成本扩充内容供给，同时为会员拉新、IP衍生变现打开新空间，构成中长期增长的重要驱动。
　　盈利预测与估值
　　考虑到会员业务收入下降叠加内容成本刚性，26年毛利率阶段性承压，但中长期AIGC业务降本增效及丰富内容储备有望驱动会员回流与盈利能力修复，我们调整26-28年归母净利润预测至3.51/9.51/11.52亿元（较前值分别-48.06%/2.71%/5.14%）。可比公司Wind一致预期27年PE均值约为35.98x，考虑到公司综艺内容竞争力突出，后续内容储备丰富，盈利能力有望逐步修复，且AIGC战略加速落地、灵创剧场厂牌化运营构筑差异化先发优势，有望享受估值溢价，给予公司27年50倍PE，目标价为25.42元，维持“增持”（前值为14.85元，基于27年30倍PE）。
　　风险提示：渠道合作模式调整进度不及预期；重点剧集排播延期；AIGC内容产能爬坡及商业化效果低于预期；广告收入恢复不及预期。