投资建议：维持“增持”评级，目标价35.64元。我们预计公司2026—2028年营业收入分别为140.25/166.01/193.95亿元，同比增长18.7%/18.4%/16.8%；归母净利润分别为4.73/8.05/10.27亿元，同比增长67.0%/70.4%/27.6%，EPS分别为1.16/1.98/2.53元。参考可比公司估值，给予公司2027年18倍PE，对应目标价35.64元。
　　男装与家居服为支柱，女装及运动服饰为新动力。1）公司面向海外消费者，以B2C商品销售为主（收入占比92.1%），B2B商品销售及跨境物流服务形成补充。核心品牌包括Ekouaer、Coofandy等。2）2026H1，家居服、男装及女装销售收入合计占服饰配饰收入的74.3%，增速分别+23.61%/+20.20%/+56.91%，运动服饰同比+61.65%。
　　市场大而分散，市占率空间大。1）2025年北美女装、男装零售规模分别为1,890.26/1,246.33亿美元，西欧分别为1,595.49/938.87亿美元。同期我国对美国、欧盟服装出口额分别为318.6/285.9亿美元；通过跨境电商出口占比33.42%。2）公司多个品牌在亚马逊排名靠前，供应链、履约、数字技术等具备优势，市占率还有较大空间。
　　线下渠道拓展增长空间。1）亚马逊是公司核心销售渠道，2026H1贡献营收的82.71%。公司已推进与Walmart、Target等大型零售商的合作，部分品牌取得试点订单。2）美国服饰销售在线下渠道的占比约为61.9%。3）2025年Walmart美国服装销售额约391亿美元，Target2025财年服饰及配饰销售收入为157.37亿美元。
　　非服减亏近尾声，股东减持完成。1）非服业务库存净值由2024年高点的8.25亿元降至2026H1末的2.74亿元，经营拖累逐步减轻。2）众腾投资本轮3%减持于2026年9月实施完毕。
　　风险提示：海外服饰消费需求不及预期；第三方电商平台依赖及行业竞争加剧；沃尔玛等线下KA渠道拓展不及预期；国际贸易政策、汇率及海外物流成本波动。