26年前三季度公司实现营业收入26.71亿元，同比增长5.0%；归母净利润2.99亿元，同比下降17.5%；扣非归母净利润2.60亿元，同比下降3.5%。其中，26Q3实现营业收入9.50亿元，同比增长13.5%；归母净利润9473.94万元，同比下降10.4%；扣非归母净利润7547.14万元，同比下降7.4%。公司主业经营韧性凸显，Q3收入增长提速，口蹄疫新品放量、宠物及海外业务扩张支撑收入增长；增值税税率调整及投资收益减少拖累利润，销售费用率下降缓解盈利压力，我们看好公司微生物蛋白业务的稳步推进，维持“买入”评级。
　　口蹄疫新品放量，宠物药苗与海外业务保持高增
　　公司通过新品上市及大客户拓展抵御上游养殖亏损的影响，26年前三季度畜禽动保收入18.46亿元，同比下降0.2%，剔除增值税影响后同比增长5.1%。必威安泰两款含南非1型口蹄疫疫苗Q3销售5591.13万元，带动疫苗业务增长。宠物业务收入7.50亿元，同比增长16.4%；其中供应链收入6.79亿元，同比增长13.8%，宠物药苗收入7085.02万元，同比增长48.8%，自主产品加速放量。国际业务收入1.32亿元，同比增长61.2%，新产品注册及渠道拓展推动海外业务扩张，宠物与出口持续增强公司抵御养殖周期波动的能力。
　　增值税及非经常损益拖累利润，公司精益降费、成效显著
　　26年前三季度生物制品增值税税率调整影响公司净利润约8614万元，持有及处置非流动金融资产取得收益同比减少5415万元，是表观利润下滑的主要拖累。按公司还原税率后的可比口径，前三季度收入同比增长8.9%，扣非归母净利润同比增长超28%，主营盈利保持增长。26Q3综合毛利率为39.80%，同比下降2.06pct、环比基本持平；销售费用同比下降6.9%至1.22亿元，费用率下降2.83pct至12.87%，部分对冲毛利率同比下滑压力。管理/研发/财务费用率分别为6.48%/6.92%/1.11%，同比分别提升0.05/0.59/0.08pct，研发投入增加构成费用端的主要增量。
　　菌丝蛋白计划年底试生产，合成生物打开食品业务空间
　　公司微生物蛋白产业化基地部分车间土建已完工、设备有序进场，计划2026年底竣工并开展设备调试、试生产。公司已取得菌丝蛋白新食品原料许可和中试食品生产许可证，完成80多款应用型产品配方定型，覆盖烘焙、功能饮品、健康零食及蛋白肉等方向，并与蛋白营养、健康食品、运动营养领域头部企业联合开发，部分客户已进入试用阶段。公司依托现有生物发酵技术切入食品原料市场，通过原料供应及应用开发拓展客户，菌丝蛋白业务有望成为公司业务的第二增长极。
　　盈利预测与估值
　　考虑到增值税率调整等影响，我们下修公司2026-2028年归母净利润预期为3.98/5.19/6.79亿元（较前值分别调整-15.11%/-15.43%/-13.51%），对应EPS为0.86/1.12/1.46元。考虑到公司微生物蛋白项目如期推进，有望贡献新增长动能，且主业稳健增长，宠物业务量利齐增，参考可比公司2027年16XPE，给予公司27年20XPE，对应目标价为22.4元，维持“买入”评级。（前值23.23元，对应26年23XPE）
　　风险提示：动保行业市场竞争加剧，突发大规模畜禽疫病，宠物医疗布局进度不及预期，微生物蛋白项目投产及商业化进度不及预期等。