事件：公司发布2026年三季报，2026年前三季度实现营业收入117.66亿元，同比+20.84%；实现归母净利润18.46亿元，同比+15.01%；实现扣非后归母净利润17.98亿元，同比+17.08%。
　　核心观点：
　　粤丰并表与协同效益释放支撑累计增长，Q3单季在多重压力下保持平稳。前三季度公司营收、归母净利润分别同比增长20.84%、15.01%，主要来自粤丰环保并表时间差异及融合协同。粤丰环保2026年1-9月实现营业收入32.08亿元，同比增加17.23亿元；贡献归母净利润4.22亿元，同比增加2.30亿元，其中并表时间差异影响约1亿元，新增融合协同效益约1.3亿元。公司三季度单季实现营业收入40.29亿元，同比+1.40%；实现归母净利润6.40亿元，同比+0.24%；实现扣非后归母净利润6.18亿元，同比-0.83%，Q3单季公司生产经营面临城服业务主动优化影响利润3500万元、能源业务利润微降、泰国两个新项目投产而收入未同步确认、部分垃圾焚烧项目"三免三减半"优惠到期及可再生能源补贴到期等压力，但单季业绩仍保持稳定。
　　固废运营基本盘稳健，供热、绿证及海外轻资产拓展提供增量。前三季度固废处理业务实现主营业务收入72.37亿元，同比+32.16%，其中运营类业务收入67.60亿元，同比+31.98%，运营相关收入占固废处理业务比例保持在90%以上；生活垃圾焚烧业务（不含工程与装备）实现收入56.15亿元，同比+46.11%，实现净利润16.57亿元，同比+38.28%。供热方面，前三季度实现对外供热166.82万吨，同比+13.99%，供热收入约2.57亿元，同比+16.46%，累计已有33个垃圾焚烧发电项目签订供热协议、其中26个已实现对外供热；绿证方面，报告期销售绿证343万张，截至期末有效期内可交易绿证约805万张；海外方面，参股40%的泰国两个1400吨/日项目已投产并于8月取得COD开始确认收入，同时新增中标2个香港废物转运轻资产运营业务，设计规模在香港占比超过50%。运营端，报告期生活垃圾焚烧发电产能利用率约116%，已有20座垃圾焚烧发电厂获评AAA级。
　　粤丰剩余股权收购推进，在建项目投产继续提供经营增量。公司拟通过发行股份及支付现金方式购买高质量基金100%财产份额及臻达发展所持粤丰环保7.22%股份，最终实现粤丰环保100%控股，并拟配套募资不超过12亿元；本次交易已获股东会审议通过，公司于9月3日披露审核问询函回复，并已收到广东省发改委境外投资项目备案通知书，目前正推进上交所审核等相关工作。项目端，截至报告披露日，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模97,590吨/日（含参股项目，控股口径79,240吨/日），已投产67,640吨/日，在建750吨/日；惠东县生活垃圾综合处理三期（焚烧750吨/日、餐厨150吨/日）、百色市项目（700吨/日）等已完工并确认收入；南海生活垃圾焚烧发电厂提标扩能工程（二期）750吨/日及南海区生物质资源综合利用中心400吨/日项目预计于2026年第四季度确认收入。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年实现营业收入分别为158.40/164.69/171.45亿元，同比增长13.65%/3.97%/4.11%，归母净利润分别为22.63/24.69/26.21亿元，同比增长14.69%/9.11%/6.15%，根据2026年10月27日收盘价，对应PE分别为11.21/10.27/9.68倍，EPS分别为2.78/3.03/3.21元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；重组进展不及预期；应收账款风险。