业绩回顾
　　1-3Q26业绩低于我们预期
　　公司公布1-3Q26业绩：实现收入149.27亿元，同比+2.54%，归母净利润4.77亿元，同比-19.07%；3Q26实现收入52.61亿元，同比+13.22%，归母净利润1.09亿元，同比-54.42%，扣非归母净利润1.42亿元，同比-25.21%，业绩低于我们预期，主要由于国内业务毛利率下降超预期。
　　1）非经常性损益与国内公共建筑毛利率下降，致使三季度业绩承压。3Q26公司毛利率为11.3%，同比-2.2ppt，主要由于国内公共建筑业务毛利率下降，拖累了整体盈利能力。3Q26非经常性损益合计-0.33亿元，其中金融资产公允价值变动损益-0.40亿元，主要系理财产品回撤所致。
　　2）海外签单量同比承压。1-3Q26公司累计新签合同额182.5亿元，同比+1.5%，其中国际订单承接44.7亿元，同比-10.5%，受外部环境扰动，部分海外项目招投标节奏有所延迟，但客户需求依然存在，公司在手订单及重点跟踪项目储备充足。
　　3）费用支出及现金流有待改善。3Q26公司四项费用率为8.6%，同比+0.6ppt；3Q26经营性净现金流净流出0.13亿元，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金减少所致，海外项目收款放缓，国内业务商票结算导致应收票据增加。
　　发展趋势
　　海外业务放量仍值得期待，我们预计海外业务有望成为公司主要增长来源。海外项目的盈利能力及回款质量相对较优，公司拓展海外市场的战略保持不变，我们预计高毛利海外业务占比提升有望进一步推动公司整体毛利率改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑到国内竞争加剧导致毛利率承压，我们下调2026E/27E归母净利润6.2%/6.5%至6.14/6.58亿元，当前股价对应2026E/27E10.2x/9.5xP/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到市场流动性及风险偏好变化，我们下调目标价10%至4.5元，对应2026E/27E14.6x/13.6xP/E，隐含43.3%的上行空间。
　　风险
　　海外订单增长放缓，在手订单执行不及预期，市场竞争加剧。