26Q1-3收入/归母净利88.6/7.1亿，同比+5.0%/+13.2%；其中26Q3收入/归母净利30.5/2.4亿，同比+4.7%/+6.2%。收入端，公司液体乳主业延续25年以来的增长态势且结构进一步优化，26Q1-3低温奶收入实现双位数增长，新品占比保持双位数，公司发力DTC渠道的同时，积极拥抱山姆会员店/即时零售等新兴渠道、贡献收入增量；利润端，26Q3公司毛销差同比+0.1pct，有效税率同比+4.5pct，最终26Q3归母净利率同比+0.1pct，盈利能力保持稳健。展望来看，我国低温奶行业仍处于加速渗透阶段，公司坚持“三鲜鼎立”战略，通过多元化产品组合持续提升市场份额，在激烈的市场竞争中夯实自身竞争优势；后续有望持续受益于产品结构优化及经营效率提升，同时伴随行业价格竞争趋缓，公司有望通过控制营销与财务费用、提升运营效率，从而推动净利率倍增目标超额实现，“买入”。
　　26Q1-3新品占比保持双位数，大单品表现亮眼
　　产品端，26Q1-3公司低温产品收入保持双位数增长，“鲜酸双强”矩阵纵深推进，大单品活润系列、24小时系列持续迭代；我们预计公司常温产品已逐步恢复至收入正增通道，公司加强对于夏进和雪兰的关注，整体常温奶的表现优于行业；公司持续重视创新产品，26Q1-3新品仍有双位数的收入占比。同时公司已获得阿华田中国区低温乳饮料独家授权，生产、调味、包装由新乳业自研，配方原料由阿华田供应，后续上线合作的低温乳饮料或带动双品牌共振、填补公司低温乳饮料的现有空白市场。渠道端，公司持续发力DTC渠道（如订奶入户、形象店、电商渠道等），积极拥抱山姆会员店/即时零售等新兴渠道、贡献收入增量。
　　26Q3毛销差同比+0.1pct，归母净利率同比+0.1pct
　　26Q1-3毛利率同比-0.8pct至28.7%（26Q3同比-1.7pct），主因低毛利&低费用率的新兴渠道收入占比提升，叠加26Q3原奶成本红利同比减少、行业竞争加剧等。26Q1-3销售费用率同比-1.4pct至14.6%（26Q3同比-1.7pct），公司费用投放效率提升、销售费用率同比下降，对应26Q1-3毛销差同比+0.6pct至14.1%（26Q3同比+0.1pct）；26Q1-3管理费用率同比-0.3pct至2.8%（26Q3同比-0.4pct）；26Q1-3有效税率同比+6.7pct至17.3%（26Q3同比+4.5pct），补税对公司利润端带来负面影响，最终26Q1-3归母净利率同比+0.6pct至8.0%（26Q3同比+0.1pct），26Q1-3盈利能力有所提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑农产品初加工免税认定标准收紧、公司有效税率抬升对利润的持续性影响，我们小幅下调公司盈利预测，预计26-28年EPS分别为0.96/1.06/1.15元（较前次-3%/-8%/-9%）。参考可比公司27年平均PE18x（Wind一致预期），给予其27年18xPE，目标价19.08元（前值23.52元，对应26年24xPE），维持“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧，新品表现不及预期，食品安全风险。