事项：
　　公司发布2026年三季报，前三季度公司实现营业总收入123.9亿元，同降5.1%；实现归母净利润11.2亿元，同降9.8%；扣非后归母净利润为11.0亿元，同降9.8%；单Q3公司实现营业总收入38.1亿元，同降9.6%；实现归母净利润3.2亿元，同降14.0%；扣非后归母净利润为3.2亿元，同降13.2%。
　　评论：
　　旺季需求延续偏淡，销量降幅扩大拖累收入表现。量价拆分看，26Q3公司实现啤酒销量78.4万千升，同降9.6%，主要系消费信心不足、现饮场景疲弱及天气扰动；受益于产品结构维护得当，吨价微降0.7%至4705.2元/千升。分结构看，单Q3高档/主流/经济产品分别实现收入21.8/14.1/0.9亿元，同比-10.9%/-8.3%/-22.3%，各价格带均有不同程度下滑。分品牌看，嘉士伯实现较高双位数增长，乐堡保持稳健，重庆、乌苏等对现饮渠道依赖度较高的本地品牌下滑较多。分地区看，单Q3西北区/中区/南区分别同比-2.7%/-16.9%/-7.8%，西北市场韧性相对较强，中区受基地市场需求偏弱及竞争加剧影响承压更为明显。
　　包材成本叠加固定成本摊销增加，毛利率承压下滑。受销量下降后固定成本摊销增加及包材成本上涨影响，Q3吨成本同增4.6%，毛利率同降2.3pcts至48.6%。费用端，市场竞争加剧背景下，公司品牌建设、渠道维护及新品培育费投仍具一定刚性，单Q3销售费用率同增0.8pct至17.5%；管理费用率同降0.2pct至3.6%。综上，26Q3归母净利率同比下降0.4pct至8.5%相对稳定。
　　Q4稳步去库为来年蓄力，后续成本风险可控。展望后续，公司在需求偏弱环境下保持理性经营节奏，根据终端需求安排发货，推动库存健康化，不采取激进经营动作。产品端，1L装产品适配家庭聚会、即时零售及商超KA等非现饮场景，其中乌苏、乐堡相关产品反馈较好；后续公司将由广泛上新转向聚焦核心产品及优质SKU，逐步放大优势单品；1664继续推进零糖等健康化创新并拓展非现饮场景，低醇、无醇产品布局亦在有序推进；非啤酒业务仍处培育阶段，其中天山鲜果庄园测试进展相对较好，能量饮料暂以产品打磨为主。费用端，Q4进入传统淡季，公司不会进行大规模额外投放，费用压力预计环比缓解；成本端，公司大部分2027年所需原材料已完成合同签订及锁价，叠加套期保值和供应链节约项目，成本波动风险总体可控。短期行业需求仍有压力，但渠道库存逐步改善，产品创新及渠道转型预计将为后续经营修复积蓄动能。
　　投资建议：短期经营承压，高股息提供价值支撑，维持“强推”评级。公司短期销量受需求偏弱、现饮场景收缩及竞争加剧影响有所承压，但嘉士伯、乐堡等核心产品表现较好，渠道去库、非现饮场景拓展及健康化产品创新有望改善后续经营质量。公司分红保持高位，测算股息率约6%，安全边际充足。我们调整26-28年业绩预测值为11.0/10.7/11.3亿元（原预测值为11.7/12.1/12.7亿元），维持目标价为50元，对应27年23xpe，维持“强推”评级。
　　风险提示：高端化不及预期，竞争加剧，成本持续上涨等。