事件概述
　　公司发布三季报，26年前三季度实现营收106.79亿元/同比+4.27%，归母净利润10.55亿元/同比+41.43%，扣非归母净利润10.82亿元/同比+28.87%；其中26Q3单季营收38.78亿元/+4.39%，归母净利润5.10亿元/+35.88%，扣非4.89亿元/+13.43%。
　　分析判断:
　　利润增速大幅快于收入，降杠杆与成本管控驱动盈利弹性延续
　　（1）毛利率：前三季销售毛利率39.13%/同比+0.89pct，营业成本约65亿元/+2.78%，慢于收入增速；Q3单季毛利率42.98%/+1.29pct，环比+3.09pct；（2）费用端：前三季财务费用4.33亿元/-9.75%，其中利息费用2.67亿元/-7.08%，持续优化资本结构带动融资费用下降；Q3期间费用率26.39%/-0.45pct，其中销售费用+10.11%（预计与品牌投放及会员运营投入相关）、管理费用+2.49%；（3）盈利结果：前三季EPS0.99元，加权ROE6.51%，净利率10.30%/+2.49pct；经营现金流净额33.60亿元/+20.45%，净现比约3.2，盈利质量扎实。
　　存量改造成为内生增长核心抓手，直营效率逆势爬坡
　　行业RevPAR仍承压背景下，公司经营alpha凸显：（1）Q3境内有限服务型酒店RevPAR167.13元/-2.23%（中端-3.34%、经济型-0.93%），平均房价239.44元/-2.27%、出租率69.80%/+0.03pct；（2）直营板块显著好于整体：前三季境内有限服务直营RevPAR148.13元/+10.15%，Q3为164.89元/+9.06%；前三季累计完成500余家加盟酒店梯度改造，重改门店Q3RevPAR同比+14.9%，成效明显；（3）高端品牌丽芮落实精细化收益管理，Q3RevPAR同比+10%，量价双向提升；（4）签约结构持续向中高端迁移：前三季中高端品牌签约占比同比+6.8pct。我们认为，在行业供给过剩、价格竞争仍烈的背景下，"存量改造+直营提效"是公司未来2-3年最具确定性的利润来源。
　　拓店稳步推进，会员与直销渠道贡献高质量收入
　　（1）Q3新开业360家、退出188家、净增172家；截至9月末开业酒店14,576家、客房140.6万间，其中中端占比65.01%、加盟店占比95.05%，已签约酒店18,357家、储备充足；（2）锦江荟有效会员2.37亿（人）/+15%，Q3会员贡献率76.98%；（3）线上直销占比43.67%，同比提升超12pct，渠道结构持续优化，轻资产业务（持续加盟、订房渠道）收入质量延续改善；（4）境外修复提速：Q3境外有限服务型酒店收入1.34亿欧元/+7.40%，境外直营RevPAR48.60欧元/+12.69%（前三季+9.39%），出租率64.93%/+0.72pct，卢浮集团整合增效与老旧门店翻新的成效正逐步兑现。
　　投资建议
　　我们维持之前的盈利预测。我们预计公司2026-2028年实现营业收入141.8/142.9/144.4亿元，分别同比+2.7%+0.8%+1.1%，实现归母净利润12.0/14.0/15.6亿元，分别同比+30%/17%/11%，对应EPS分别为1.13/1.32/1.46元，按照2026年10月30日收盘价18.70元计算，2026-2028年PE分别为17/14/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观消费恢复不及预期，行业竞争加剧，境内RevPAR修复弱于预期，海外业务减亏进度低于预期。