事件概述
　　公司披露2026年前三季度营运数据：总收入134.48亿元，同比+24.5%（同类比较基准+24.4%）；Q3单季收入47.52亿元，同比+25.5%（同类比较基准+25.8%），较Q2的+15.3%明显提速，ANC与BNC双轮驱动增长。前三季度高利润率营养补充品占比59.5%、同比增长16.6%，结构继续优化。
　　分析判断
　　ANC修复与BNC份额扩张双轮驱动高增延续
　　前三季度公司总收入134.48亿元，同比+24.5%，较26H1同类基准+23.7%进一步提速；Q3单季收入47.52亿元，同比+25.5%，较Q2单季同比+15.3%明显提速约10pct，主因ANC与BNC双轮驱动，来自公司加大了对战略新产品发布的投入，并加强核心市场及选定扩张市场举措。
　　分业务看：
　　1）ANC：前三季度收入61.73亿元，同比+17.7%（同类+16.4%），较H1同类+13.9%回升，Q3单季较Q2的+6.9%明显改善，中国内地及澳新全面增长。中国内地ANC同比+21.5%，受Swisse产品组合高端化、核心及创新品类放量驱动；抖音、新零售等高增长渠道延续H1强势，跨境电商（占中国内地ANC的81.7%）维持双位数增长。澳新ANC国内市场收入同比+11.1%，其中Swisse在澳洲整体维生素及矿物补充剂市占率稳居第一。
　　2）BNC：前三季度收入57.43亿元，同比+44.6%；Q3单季同比+43.3%，较Q2单季同比+32.1%提高11.2pct，单季同比增速重新加快。中国内地婴配粉同比+54.5%，其中超高端婴配粉份额快速提升（同期15.4%到今年22.3%）。1段/2段婴配粉零售销售分别同比+63.5%/+45.5%，3段转化战略持续推进；含HMO进口婴配粉上市后线上用户好评率达99%；婴幼儿益生菌及补充剂同比+9.4%，恢复性增长。
　　3）PNC：前三季度收入15.32亿元，同比+0.2%（同类），主因中国内地销售额预期下滑，但高利润率宠物营养品同比+8.1%、占比进一步提升；北美收入同比+9.3%（同类）：ZestyPaws全渠道拓展销售额+8.8%（同类）、SolidGold聚焦高利润率品类及电商销售额+7.3%（同类）；中国内地宠物业务同比-36.3%，仍属主动向本地化、高利润率转型的预期内调整。
　　分区域看，1）中国内地：前三季度收入同比+31.9%，Q3单季同比+33.5%，延续高增；2）北美：前三季度同比+9.3%（同类），但Q3单季同比-3%，主因亚马逊PrimeDay等主要促销活动提前至6月（导致Q3错位），以及2025年Q3新零售账户推出和现有零售账户扩展形成较高基数；3）澳新：前三季度同比-4.3%（同类），随着企业代购收缩影响消退，Q3单季重回正增长+4.5%；4）其他区域：前三季度同比+19.2%（同类），Q3单季增速较Q2提升，其中亚洲九大扩张市场前三季度同比+40.0%（同类），主因产品组合扩展与分销网络拓展。
　　减债超预期，分红恢复，估值锚从盈利弹性转向股东回报
　　据公司公告显示，前三季度累计减少债务总额逾13亿元，而中报时的减债规模为逾10亿元。这意味着Q3单季减债约3亿元左右，全年减债节奏稳健。净杠杆比率已从2025年末的3.45倍降至中报的2.05倍，现金储备维持近20亿元，以人民币计值的借款已实现100%人民币对冲覆盖。若Q3减债延续，年末净杠杆有望进一步向2倍以下靠近，利息费用的节约将在2027年利润中逐步体现。
　　公司中期股息每股0.82港元（上年同期0.19港元），对应经调整净利润派息率约50%，恢复至历史派息水平；按公告前收盘价计算中期股息率约5.5%。
　　我们认为公司当前处于“经营修复+减债推进+分红恢复”的三重叠加期，利润弹性在H1集中释放后，后续更可能呈现增速放缓但利润率中枢上移的形态。这一阶段的估值支撑，将从“盈利超预期”逐步切换至“现金流改善与股东回报的可持续性”。
　　投资建议
　　展望全年，我们预计公司将延续“高利润、高增速”的营养补充品与婴配粉双轮驱动战略：考虑ANC板块双十一预售提前Q3开启推高Q3增速，全年维持低双增速预测；考虑BNC较快增长趋势，我们判断全年有望维持前三季度增速；考虑PNC中国内地主动调整、北美高利润率品类提供底部支撑，我们判断全年有望低中单增速。
　　基于以上预测，我们上调盈利预测，26-28年收入由172.0/194.4/215.7亿元上调至173.6/195.9/218.3亿元；归母净利由7.8/9.7/11.9亿元上调至10.6/12.5/14.9亿元；EPS由1.21/1.50/1.84元上调至1.64/1.94/2.30元。2026年10月28日收盘价HKD24.00对应P/E分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业增长放缓、食品安全问题、原材料成本上涨、渠道费用投放超预期、澳新市场代购渠道的持续不确定性