事项：
　　公司发布2026年三季报。26Q1-3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润130.49/11.57/11.46亿元，同比-0.82%/-4.30%/-3.27%。其中，Q3公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润48.35/5.82/5.95亿元，同比-2.55%/-9.10%/-4.85%。剔除股份支付影响后，Q3归母净利润为6.12亿元，同比-4.34%；前三季度为12.48亿元，同比+3.26%。
　　评论：
　　包装主业保持韧性，全球化布局与产品拓展打开增量空间。公司持续巩固精品纸包装核心优势，依托全球头部客户资源及全球化交付能力，拓展环保包装、重型包装等细分领域。产品端，公司积极开拓重型包装业务，重点布局AI服务器机柜、新能源电池等高增长领域，已与国内外客户建立合作，并规划海外配套产能。区域端，26H1公司海外收入32.52亿元，同比+8.97%，收入占比提升至39.59%，全球化供应链优势持续强化。
　　毛利率同比有所回落，股份支付及汇兑因素扰动表观利润。26Q3公司实现毛利率27.34%，同比-1.29pct。费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.67%/5.59%/4.24%/0.59%，同比+0.03/+0.09/+0.15/-0.02pct，整体费用率相对稳定。综合来看，公司Q3归母净利率同比-0.87pct至12.03%，扣非归母净利率同比-0.30pct至12.30%。
　　“1+N+T”战略持续深化，液冷与热管理第二增长曲线加速布局。公司持续推进多元化业务布局，其中“N”业务聚焦新材料、精密制造、液冷散热及机器人等方向。1）华研科技：公司已完成51%股权收购并实现控股，9月进一步收购34%股份，持股比例提升至85%，同步设置2026-2028年扣非净利润不低于0.75/1.00/1.55亿元的业绩承诺。2）威铂驰热：公司以1.84亿元收购其60%股权，进一步补充热管理业务布局，未来有望与华研科技形成业务协同。3）团队激励：10月公司发布股票期权激励计划，拟向36名新材料及工艺技术应用业务板块核心骨干授予550万份股票期权，行权价19.46元/份，华研科技2027-2029年收入考核目标分别为25/45/75亿元，核心团队绑定进一步深化。
　　投资建议：包装主业稳健托底，液冷与热管理打开长期成长空间。公司作为全球精品纸包装龙头，具备优质客户资源、全球化产能及智能制造优势，传统包装业务保持较强韧性。中长期看，公司通过收购华研科技、威铂驰热持续完善液冷及热管理产业布局，并通过股权激励绑定核心团队，有望逐步培育第二增长曲线。考虑到传统主业需求仍在恢复，我们预计公司26-28年实现归母净利润15.94/20.34/24.99亿元（26-28年前值为17.51/20.11/22.85亿元），对应PE为21/16/13X。参考可比公司估值，给予公司2027年20XPE，对应目标价31.57元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费电子终端需求不及预期；汇率波动风险；液冷及热管理业务拓展不及预期；收购标的整合及业绩承诺实现不及预期；原材料价格波动。