公司2026年Q3单季营收29.07亿元（-17.9%），归母净利润仅0.21亿元（yoy-85.9%），扣非归母-0.17亿元（同比转亏），小风季与天然气淡季叠加补助退坡，压制单季盈利至盈亏平衡点附近。Q1-Q3实现营业收入121.24亿元（yoy-16.1%），归母净利润13.02亿元（yoy-16.5%），扣非净利润11.90亿元（yoy-22.6%）；净利润降幅大于毛利降幅的主因是其他收益退坡（同比-3.65亿元），财务费用下行与投资收益增加形成部分对冲。我们认为Q3属于全年利润低谷，当前估值已充分反映盈利承压预期。公司风电电量与电价趋稳、天然气毛差改善仍在延续，2027年燃机与储能集中投产驱动业绩反弹，叠加约50%分红率对应的稳定股东回报，我们对A/H股均维持“买入”评级。
　　新能源板块：电量与电价趋稳，储能与装机储备支撑后续成长
　　9M26公司发电量106.88亿千瓦时（yoy-0.74%），Q3单季发电量yoy-0.48%，风资源较上半年边际改善；1-9月平均上网电价（不含税）0.40元/千瓦时（yoy-3.05%），Q3单季隐含电价约0.377元/千瓦时、同比基本持平，电价下行压力最大的阶段或已过去。1H26新增控股/管理装机620/962MW，我们预计全年管理装机新增约1.1GW、控股新增超1.0GW；光伏业务完成剥离进一步聚焦风电主业。储能累计有效备案1,200MW/3,800MWh，双滦、沽源项目已并网试运行，调峰收益有望逐步兑现。装机扩张与储能投运为2027年新能源板块盈利修复储备动能。
　　天然气板块：气量下滑加深，毛差改善维持板块盈利韧性
　　9M26总输/售气量30.09亿方（yoy-22.5%），其中售气量yoy-24.8%，LNG售气量yoy-57.8%（长协中断、主动控货），Q3气量未见修复；我们预计全年气量或同比-20%，Q4采暖季气温为关键变量。板块盈利韧性来自采购端优化：上半年单方毛差0.425元/方（同比+0.098元/方），我们预计全年毛差同比上升、部分对冲气量下滑。公司4座核准燃机中抚宁、北戴河、新乐3座已开工（合计2.88GW），2027年底前陆续投产，单座年用气约5亿方，气电协同有望再造气量增长极。
　　股东回报与现金流：分红率预期稳定，补贴回款提速
　　2025年度公司每10股派现2元、分红率49.42%，我们预计2026年度分红比例有望稳定在50%左右。当前H股股息率约6.9%、A股约2.9%，H股高股息属性突出。我们预计全年补贴回款28-29亿元（2025年为26亿元），历史欠补余额有望减少7-8亿元，现金流对扩张形成支撑。1H26资本开支41.97亿元（yoy+39%）向新能源倾斜，经营现金流对资本开支覆盖率约73%，缺口依托低成本债务与权益融资补充。
　　盈利预测与估值
　　我们下调26-28年归母净利润至17.18/22.03/27.97亿元（较前值分别调整-14.43%/-12.96%/-9.92%，三年CAGR15%），对应EPS0.38/0.49/0.62元。考虑到电量低于此前预期，而风电成本相对刚性，下调新能源板块毛利率预测；考虑到中东局势对长协中断的影响，下调天然气销量预测。27年公司新能源板块/天然气板块EPS分别为0.29/0.20元，参考Wind一致预期、采用SOTP估值：A股新能源板块24xPE、天然气板块10xPE，目标价8.97元（前值11.19元）；港股新能源板块8xPE、天然气板块9xPE，对应目标价4.81港元（前值4.20港元）。
　　风险提示：天然气价格大幅波动；燃气电厂投产进度不及预期；风电弃风限电率超预期；河北省电价政策调整；LNG接收站负荷率提升不及预期。