维持增持。业绩低于我们此前预期,下调预测2026–2028年EPS0.55/0.58/0.62元增-10.5/6.7/6.0%,给予公司2026年16倍PE,下调目标价至8.8元。
　　前三季度归母净利润同减24.3%，应收账款同减7.0%。（1）2026前三季度营收37.8亿元同减12.5%（2026Q1~Q3同比-8.6/-17.6/-9.7%,2025Q1~Q4同比-15.3/14.0/0.6/4.3%）。2026前三季度归母净利润1.8亿元同减24.3%（2026Q1~Q3同比-9.6/-26.5/-29.5%,2025Q1~Q4同比-17.6/25.5/12.9/-13.3%）；扣非归母净利润1.8亿元同减11.4%。（2）2026前三季度毛利率16.9%（同比+2.4pct）,期间费用率10.9%（同比+2.3pct）,归母净利率4.7%（同比-0.7pct）,加权ROE6.3%（同比-2.8pct）,资产负债率52.7%（同比-7.0pct）。应收账款10.1亿元同减7.0%,减值损失0.01亿元。
　　前三季度经营净现金流净流出增加，新能源新材料新签增速快。（1）2026前三季度经营净现金流净流出2.2亿元（2025年同期净流出1.1亿元）。其中Q1~Q3为-2.7/1.7/-1.2亿元（2025Q1~Q4为-1.8/-0.4/1.2/-0.1亿元）。（2）2026前三季度新签合同56.4亿元同增2.0%,其中工程总承包43.1亿元同增4.0%占76.3%、设计业务9.5亿元同增8.8%占16.8%、监理业务2.0亿元同减37.1%占3.6%、咨询业务1.9亿元同减6.8%占3.3%。（3）分行业看,制浆造纸9.2亿元同减60.2%占16.3%、民建公建5.3亿元同增16.0%占9.4%、日用化工11.1亿元同增302.8%占19.7%、食品发酵7.1亿元同减33.7%占12.6%、新能源新材料9.8亿元同增886.4%占17.3%、市政0.4亿元同减75.6%占0.7%、医药0.8亿元同减51.4%占1.4%。（4）境内42.5亿元同增12.5%占75.3%,境外13.9亿元同减20.6%占24.7%。
　　股息率2.7%，以“十五五”战略为导向加快推进转型布局。（1）当前股息率2.7%,2025年年报分红比例30.0%。（2）公司以“十五五”战略为导向，加快推进转型布局。一是深耕海外市场，优化区域布局，持续提升国际工程一体化服务能力；二是布局智能制造赛道，拓展高附加值工程总承包与系统解决方案业务，打造差异化竞争优势，培育新增长极；三是发力绿色低碳领域，构建“双碳”全链条工程服务能力，开辟业务新增长点。
　　风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。