主要观点：
　　业绩符合预期，毛利率同环比改善
　　26Q3营收979.54亿元，同环比+33.8%/+26.5%；归母净利润53.96亿元，同环比+15.8%/+22.7%。前三季度营收2412.34亿元，同比+12.3%；归母净利润139.63亿元，同比-2.8%。公司出口收入占比较高，26年前三季度汇兑净损失31.71亿元，25年前三季度汇兑为净收益29.74亿元，同比形成61.45亿元税前负向影响，压制归母净利润表现。26Q3毛利率16.29%，同环比分别+1.21/+0.17pct，毛利率同环比改善明显。
　　国内修复贡献环比增量，单车收入和盈利环比改善明显
　　量方面，公司26Q3销量80.2万辆，同环比分别+15.1%/+13.1%；其中出口58.4万辆，同环比分别+53.8%/+9.3%，占比约72.9%；国内销量21.7万辆，同环比分别-31.3%/+24.9%。新能源产品在海内外同步获得认可，全新Q03连续六个月销量破万，风云A9在15万级别纯电车销量领先，智界V9连续4个月获40万以上MPV销量TOP1，iCARV23在泰国、马来西亚、尼泊尔、南非等国细分市场销量领先，JAECOO7/JAECOO5/OMODA5进入英国十大畅销车榜单。价利方面，公司26Q3单车收入约12.2万元，同环比分别+16.2%/+11.9%；单车归母净利润约0.67万元，同比基本持平，环比+8.0%，经营韧性凸显。
　　生态和体系出海加速，盈利韧性有支撑
　　公司全球化3.0战略加速落地，欧洲运营中心、西班牙研究院、南非罗斯林工厂相继启用，逐步从产品出海向生态出海和体系出海过渡。展望未来，海外欧洲市场拓展与多动力产品导出，将有力支撑海外销量增长。国内新品补量提质，风云承担销量恢复，智界RX及焕新R7承担中高端产品补位，Q4国内批发修复预计延续。看好公司全球化深化和国内产品矩阵完善，海外仍是业绩增长的主要支撑，国内放量有利于逐步摊薄研发及渠道成本。
　　投资建议
　　新品牌导入+新品类扩展+渠道拓展+本地化产能提升支撑海外高增确定性，高端车出海放量、西欧占比提升及出海产品动力结构优化提供海外利润弹性。我们预计26-28年公司归母净利润为204/230/271亿元（26-28年前值214/260/314亿元）。对应26-28年PE为6/5/4x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　出口不及预期；新车销量低于预期；行业竞争加剧；汽车行业景气度下滑。