事件描述
　　公司2026Q1-3年实现营收249.2亿元（-27.5%），归母净利润9.7亿元（-0.9%），扣非归母净利10.3亿元（+2.6%）。
　　事件评论
　　商业自持业务稳健发展，驱动扣非业绩同比转增。开发结算规模缩量与均价下行拖累收入表现，2026Q1-3公司竣工面积同比-51.1%；但持有型业务仍增长稳健，前三季度实现商业运营总收入108.7亿元（+3.4%），最终公司实现营收249.2亿元（-27.5%）。尽管高盈利的持有型业务增速难以对冲开发业务带来的营收下行压力，但其营收占比持续提升有力拉升毛利率，开发结算毛利率也筑底反弹（如2026H1同比+1.9pct至9.9%），最终2026Q1-3公司实现综合毛利率33.9%（+8.3pct）；其中持有型业务上半年的毛利贡献已达79.9%（+2.8pct）。期间费率提升、对合联营企业投资收益亏损、所得税率上行等对业绩形成一定拖累，最终公司实现归母净利润9.7亿元（-0.9%），扣非归母净利10.3亿元（+2.6%）。业绩展望方面，2026年竣工目标311万平（较2025实际-44.5%），已售待结项目均价同比承压，对全年收入形成压制；但考虑减值计提的持续缩量，开发端对公司盈利的负向影响将日趋收敛。高盈利商业运营总收入仍预期稳健增长（2026年目标145亿元，较2025年实际+2.9%），持有型业务毛利贡献将继续提升，综合毛利率或延续上行势头，公司业绩表现将明显优于营收表现。
　　优质自持为公司盈利与估值核心，REITs打开融资与估值空间。截至2026Q3末公司已开业在营181座吾悦广场，自持总可出租面积1001万平（+3.2%，含上海新城控股大厦B座办公楼）；2026Q1-3出租率98.2%（+0.5pct），实现商业运营总收入108.7亿元（+3.4%），完成全年目标的75.0%（-0.1pct）。优质自持业务已成为公司区别同业的最重要标识，是公司现金流与盈利的重要支柱。经营性物业贷之外，加大REITs领域探索，着力构建机构间、公募双REITs平台，资产盘活的灵活性持续提升。继上年成功发行全国首单消费类机构间REITs后，本年度再次成功进行了扩募发行；成功实现公募REITs突破，广发新城吾悦商业REIT已完成资金募集，有望进一步打开融资与估值空间。
　　销售规模继续收缩，销售结构对均价形成较大扰动。销售端依旧承压，2026Q1-3公司实现销售金额88亿元（-41.4%）、面积141万平（-27.9%）、均价0.62万元/平（-18.7%），销售均价数值较低与车位占比等有关。2026年公司开工目标33万平（较2025年实际-58.0%），供货规模下降仍将对销售形成压制；但考虑相对充裕的可售土储，公司仍将维持一定销售体量；且由于近年暂停拿地，销售新规的影响相对可控。
　　商业自持底盘稳固，REITs打开估值空间。开发端对盈利的拖累日趋收敛，在手土储相对充裕，近年暂停拿地销售新规对公司冲击可控。高盈利持有型业务毛利贡献已近8成，成为公司的盈利与现金流核心。优质自持稳健增长持续推升综合毛利率，商业REITs进一步打开融资与估值空间，公司未来估值修复可期。预计公司2026-2028年归母净利润为8.6/9.8/11.0亿元，对应PE为31.9/28.0/24.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、自持业务运营情况存一定不确定性；2、后续减值规模仍存一定不确定性。