银河娱乐发布26Q3业绩。26Q3净收益127亿元（如无特别说明，本报告文字的货币单位为港元），yoy+4%，qoq+7%；经调整EBITDA37亿元，yoy+10%，qoq+9%，因净赢率偏高而增加约5.84亿元，正常化后经调整EBITDA31亿元，yoy-7%，qoq-9%。市场竞争依然激烈、7月世界杯对客流有短暂分流影响，但受益于贵宾厅高端客群放量及净赢率偏高，业绩仍增长。9月已派中期股息每股0.90元，2026前九个月股息合计每股1.70元。
　　按物业来看：根据公司财报，26Q3，（1）澳门银河净收益108亿元，yoy+7%，qoq+9%；经调整EBITDA35亿元，yoy+15%，qoq+11%；剔除净赢率因素，Q3EBITDA30亿元，yoy-3%，qoq-8%。其中贵宾厅收益29亿元，yoy+42%，qoq+76%；中场收益81亿元，yoy-1%，qoq-2%。（2）澳门星际酒店净收益11亿元，yoy-11%，qoq-8%；经调整EBITDA2.79亿元，yoy-24%，qoq-8%；剔除净赢率因素，Q3常态化EBITDA2.71亿元，yoy-27%，qoq-14%。（3）澳门百老汇：净收益0.51亿元，yoy-18%，qoq+24%；经调整EBITDA700万元（25Q3为100万元，26Q2收支平衡）。（4）建筑材料业务：经调整EBITDA1.50亿元，yoy-27%，qoq-12%；净收益6.70亿元，yoy-8%，qoq+4%。
　　新物业有望带来新增量：根据26Q3业绩演示材料，（1）路氹第四期物业：面积约60万平方米，内部装修工程顺利推进，将新增5家顶级奢华酒店、共1350间客房及套房、5000个座位的剧院，及多元化餐饮零售、绿意园林、水上玩乐园区及娱乐场，目标2027年竣工。（2）星际酒店：全面翻新和升级，已完成一楼和三楼博彩楼层、餐饮区翻新，已展开客房及套房的翻新工程，预计27Q1竣工。
　　盈利预测和投资建议。我们认为银河娱乐在演唱会、酒店等方面投入效果显著，市占率有望继续提升。预计公司26/27年经调整EBITDA分别为148.15/154.84亿港元。基于公司27年经调整EBITDA对公司进行估值，参考可比公司，我们给予公司27年10.0xEV/EBITDA（经调整口径EBITDA），对应公司合理价值为36.67港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。行业不确定性风险、外汇管制收紧风险、博彩净赢率波动风险、资本支出与项目进度风险。