事项：
　　公司公告2026年前三季度实现营业收入166.5亿元（同比+3.6%），归母净利润6.2亿元（同比+16.8%），扣非归母净利润6.0亿元（同比+22.2%）。其中，3Q26实现营业收入56.5亿元（同比+6.7%），归母净利润1.7亿元（同比+30.7%），扣非归母净利润1.7亿元（同比+48.0%）。3Q26归母净利润增速低于扣非归母净利润增速，主要系当季非经常性损益同比减少。
　　评论：
　　客流回升与老店销售改善带动零售增长提速，季度零售毛利率小幅回升。3Q26零售收入同比增长8.3%，高于前三季度4.9%的累计增速，零售毛利率同比提升0.3pct。前三季度，加盟配送销售额同比增长7.9%，同期加盟、联盟及分销板块合计收入同比下降0.3%。线上渠道销售额（含加盟）同比增长24.4%，公司持续完善即时配送和全天候服务。我们预计4Q26客流恢复和商品结构改善将继续支撑零售收入增长。
　　直营门店规模和经营效率均有所提升，公司通过项目店加盟恢复北京市场覆盖。3Q26末，公司共有门店15222家，其中直营店9794家、加盟店5428家。直营店较上年末净增62家，医保定点门店占直营门店的92.1%。前三季度，直营门店日均平效为49.0元/平方米，同比提升2.0元/平方米。3Q26，公司通过北京源通加盟项目重回北京市场。公司还在物流及新零售环节试点经营洞察智能体，帮助一线识别和处理运营异常。
　　季度现金流改善。1）盈利能力：3Q26毛利率31.7%（同比+0.3pct、环比+0.3pct），净利率3.8%（同比+0.8pct、环比-0.2pct）；2）3Q26销售、管理、研发费用率分别为20.9%/5.4%/0.2%，同比分别-0.9/+0.2/-0.3pct，销售、管理费用率环比分别+0.6/+0.9pct，研发费用率环比基本持平；3）3Q26末应收账款和票据18.1亿元（同比-14.4%、环比-1.2%），存货38.8亿元（同比+3.2%、环比+11.7%）；4）3Q26经营性现金流入67.2亿元（同比+6.4%、环比+1.5%），经营净现金流8.0亿元（同比+50.7%、环比+46.7%）。
　　投资建议：全国门店网络与供应链优势支撑老店提效，加盟拓展与专业服务升级打开成长空间。结合公司经营表现，我们将2026-2028年归母净利润预测调整至6.9/8.1/9.0亿元（前值4.4/5.5/6.7亿元），同比+81.9%/+16.2%/+11.6%，参考可比公司估值，给予公司27年18倍目标PE，对应目标价19.0元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：门店提效不及预期，医保政策变化，市场竞争加剧，加盟门店管理风险。